Оценка бизнеса необходима при продаже, слиянии или закрытии фирмы. Чтобы определить рыночную стоимость капитала организации, специалисты используют три подхода.
Одним из них является сравнительный. О всех нюансах его реализации и пойдет речь в данном материале.
Сущность этого подхода состоит в том, что цена капитала организации определяется исходя из стоимости сходных фирм на рынке . То есть при оценке предприятия используется предположение, что инвестор или покупатель не потратит больше средств, чем мог бы вложить в аналогичный бизнес.
В качестве основы для расчётов оценщик использует уже сформированную стоимость похожих компаний.
Например, в случае, если недавно был продан бизнес, профиль деятельности, размер и вес на рынке которого был примерно одинаковый с исследуемой фирмой, специалист будет учитывать в анализе цену этой организации.
При этом также во внимание берутся другие факторы, которые влияют на размер капитала:
Сравнительный подход основывается на принципе альтернативных инвестиций. Вкладчик, приобретая акции и иные ценные бумаги, рассчитывает получить доход, при этом техническое оснащение компании, производственные мощности, квалификация персонала его не интересуют. Такая позиция инвестора заставляет рыночные цены на предприятия уравновешиваться.
Методика характерна некоторыми положительными и отрицательными моментами применения. К плюсам относятся:
Негативные моменты:
Понять суть данного способа оценки вы можете просмотрев следующее видео:
Сравнительный подход предполагает расчёты с использованием одного из следующих методов.
Также называется методом компании-аналога. В его основе лежит использование информации о ценах сделок с акциями
. При этом сравниваются цены акций ОАО, ценные бумаги которых достаточно ликвидные. Чаще всего способ используется для определения стоимости меньшей доли капитала.
Оценщик при расчётах опирается на информацию о величине активов аналогичных предприятий. На базе этих сведений рассчитывается соотношение стоимости ценных бумаг и определённых показателей сходных фирм.
Результатом расчётов является показатель, установленный по одной из формул, определяющих отношение цены к:
Оценка стоимости капитала фирмы по этому методу имеет следующий алгоритм:
Итоговый вывод может быть сделан на основе любого показателя или их сочетания. Также можно использовать в расчётах данные сразу нескольких сходных фирм.
С его помощью вычисляется рыночная стоимость по формулам, установленным на основе статистических данных по отрасли. Практическое применение способа в настоящее время не распространено.
Этот способ предполагает получение сведений о сделках с контрольными или стопроцентными пакетами акций фирм, аналогичных исследуемой. Расчёт схож с методом рынка капитала, но имеет некоторые особенности.
Применение этого способа подразумевает расчёт и использование коэффициентов, установленных по ценам акций, которые фактически продались в составе контрольного пакета аналогичной компании. Методика применяется чаще всего для оценки рыночной стоимости небольших закрытых фирм или контрольного пакета акций.
Подход осуществляется в несколько этапов:
В России рынок ценных бумаг пока не очень широк, его большую часть занимают монополисты. Информация о сделках часто искажена, покупки проходят в нерыночных условиях. Этот факт обусловлен низкой ликвидностью активов российских предприятий. По этим причинам использование сравнительного метода крайне ограничено.
Оценка предприятия на основе сравнительного подхода предполагает использование в качестве ориентира реально сложившиеся на рынке цены на сходные предприятия (акции).
Инвестор, вкладывая средства в бизнес, использует принцип альтернативных инвестиций, т.е. стремиться получить максимальный доход на размещенный капитал, при одинаковом уровне риска.
В сходных предприятиях соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, денежный поток, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость активов в значительной степени, совпадает.
Сравнительный подход включает в зависимости от цели, объекта и конкретных условий оценки три основных метода: метод компании - аналога, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов.
Метод компании - аналога предполагает использование в качестве базы для сравнения реальную цену, купли- продажи, сложившуюся на фондовом рынке. Метод применяется для оценки неконтрольного пакета акции.
Метод сделок основан на использовании цены купли-продажи, как контрольного пакета акций, так и предприятия в целом. Сфера применения данного метода - оценка предприятия или контрольного пакета акций.
Метод отраслевых коэффициентов предполагает использование специальных формул, ценовых показателей и информации о продажах компаний. Сфера применения - ограниченный круг отраслей и конкретного бизнеса, имеющих узкую номенклатуру производства товаров и оказания услуг.
Метод рыночной привлекательности - для определения показателя рыночной привлекательности предприятия нужно суммарную прибыль за последний финансовый год поделить на количество акций в обращении, а затем рыночная цена акции делится на доход по акции, и после этого используется полученное соотношение.
Суть сравнительного подхода при определении стоимости предприятия заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемому, которое было недавно продано. Рассчитывается соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем по предприятию-аналогу. Это соотношение называется мультипликатором. Умножить величину мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцениваемой компании, получаем ее стоимость.
Однако, несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма оценщика, т.к. предполагает внесение достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости, исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.
Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что в основе оценки лежат рыночные данные о ценовой информации. Т.е. оценщик ориентирует покупателя на фактические цены купли-продажи, интегрально учитывающие ситуацию на рынке.
Другим достоинством является отражение реального спроса и предложения на данный объект инвестирования, возможности выбора позволяет инвестору вкладывать капитал в бизнес, обеспечивающий оптимальное соотношение между ценой объекта-инвестирования, прогнозируемым доходом и уровнем риска.
Вместе с тем, сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков. Во-первых, базой для расчета мультипликаторов служат ретроспективные данные - достигнутые в прошлом финансовые показатели. Т.е. метод не учитывает возможностей фирмы в будущем. Во-вторых, для определения степени аналогичности сравниваемых компаний с оцениваемой, а также для расчета всех мультипликаторов оценщик должен располагать разносторонней финансовой информацией. Получение дополнительной информации по специальному вопросу от компаний - аналогов является достаточно сложным процессом. В-третьих, поскольку абсолютно сходных предприятий практически не существует, для обеспечения необходимой сопоставимости необходимо делать сложные корректировки, расчеты и вносить некоторые поправки, требующие серьезного обоснования.
Сравнительный подход включает следующие основные этапы оценки:
1. Сбор необходимой информации.
2. Составление списка аналогичных предприятий.
3. Финансовый анализ.
4. Расчет мультипликаторов.
5. Выбор величины мультипликатора.
6. Определение итоговой величины стоимости.
7. Внесение итоговых корректировок.
Рассмотрим содержание каждого этана оценки.
Сбор необходимой информации.
Сравнительный подход использует два типа информации:
1. Рыночная (ценовая) информация.
2. Финансовая информация.
Составление списка аналогичных предприятий
Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в несколько этапов. На первом этапе определяется так называемый круг компаний-аналогов. В него входит максимально возможное число предприятий, имеющих сложившуюся на рынке цену купли-продажи. Критерии сопоставимости на этом этапе достаточно свободны. Это в первую очередь сходство отрасли, производимой продукции (услуг), объем производства, соотношение собственных и заемных средств. Сопоставимость определяется на основе информации публикуемой в печати.
На втором этапе составляется список "кандидатов". Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх публикуемой в печати, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в предоставлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества, недостоверности представленной информации.
На третьем этапе составляется окончательный перечень компаний-аналогов. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости. Рассматривается уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции, геополитическое положение. Оценщик изучает динамику объемов производства, прибыли, дивидендных выплат.
Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными оценщиком. В зависимости от конкретного случал можно ориентироваться на профессионализм управленческого аппарата, финансовую и производственную стратегию, фазу экономического развития, кредитный статус и т.д.
Финансовый анализ при применении сравнительного подхода оценки предприятия использует все традиционные приемы и методы финансового анализа. Аналитик рассчитывает финансовые коэффициенты, анализирует балансы и. отчеты о прибылях и убытках. Финансовый анализ является важнейшим приемом определения сопоставимости аналогичных компаний с оцениваемой. Отличительные черты, финансового анализа при сравнительном подходе проявляются в следующем: во-первых, финансовый анализ позволяет определить положение (ранг) оцениваемой компании в списке аналогов: во-вторых, финансовый анализ позволяет обосновать степень доверия к конкретному виду мультипликатора в общем их числе. Это, в конечном счете определяет вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины; в третьих, финансовый анализ является основой для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих как увеличение сопоставимости, так и обоснованность окончательной стоимости.
Расчет мультипликаторов
Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает использование четырех основных групп мультипликаторов:
1 группа - цена/прибыль, цена/денежный поток;
2 группа - цена/дивидендные выплаты;
3 группа - пена/выручка от реализации, цена/физический объем производства;
4 группа - цена/балансовая стоимость активов.
Выбор величины мультипликатора
Этот этап является наиболее сложным и требует особенно тщательного обоснования, зафиксированного, впоследствии в отчете. Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же мультипликатора по компаниям-аналогам бывает достаточно широк. Аналитик отсекает экстремальные величины и рассчитывает среднюю величину мультипликатора по группе аналогов. Наилучший результат дает средневзвешенный показатель, поскольку основная масса таких предприятий может быть сосредоточена в минимальной (максимальной) области диапазона. Затем проводится финансовый анализ, причем аналитик для выбора величины конкретного мультипликатора использует финансовые коэффициенты и показатели, наиболее тесно связанные с данным мультипликатором. По величине финансового коэффициента определяется положение (ранг) оцениваемой компании в общем списке. Полученные результаты накладываются на ряд мультипликатора и достаточно точно определяется величина, которая может быть использована для расчета стоимости оцениваемой компании.
Определение итоговой величины стоимости
Сравнительный подход позволяет использовать аналитику максимальное число всех возможных вариантов мультипликаторов, следовательно, в процессе расчета будет получено столько же вариантов стоимости, если аналитик в качестве итоговой величины предложит простую среднюю всех полученных величин, то это будет означать, что он одинаково доверяет всем мультипликаторам. Наиболее правильным приемом определения итоговой величины является метод взвешивания. Оценщик в зависимости от конкретных условий, целей и объекта оценки, степени доверия к той или иной информации придает каждому мультипликатору свой вес, на основе взвешивания получается итоговая величина стоимости, которая может быть взята за основу для проведения последующих корректировок.
Внесение итоговых корректировок
Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств, наиболее типичными являются следующие поправки. Портфельная скидка представляется при наличии непривлекательного для покупателя характера диверсификации производства. Аналитик при определении окончательного варианта стоимости должен учесть имеющиеся активы непроизводственного назначения. Если в процессе финансового анализа выявлены, либо недостаточность собственного оборотного капитала, либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть. Возможно применение скидки при оценке контрольного пакета на низкую ликвидность. В некоторых случаях вносится поправка в виде премии за предоставляемые инвестору элементы контроля.
Обоснование выбранных подходов и методов в оценке бизнеса
Оценка стоимости предприятия несколькими подходами очерчивает границы обоснованной рыночной стоимости, при этом дипломник не обязан использовать все имеющиеся подходы, а может ограничиться лишь теми, которые более всего соответствуют ситуации. Главное, грамотно обосновать выбор используемых подходов.
Затратный подход. Метод стоимости чистых активов
В основу затратного подхода положен анализ и перестройка балансового отчета предприятия.
Оценить предприятие с учетом издержек на его создание при условии, что предприятие останется действующим, позволяет метод стоимости чистых активов.
Балансовая стоимость активов, исходя из предоставленного предприятием баланса, не отражает их рыночной стоимости. Соответственно, в нее необходимо внести поправки, проведя предварительную оценку обоснованной рыночной стоимости каждого актива в отдельности, и определив, насколько балансовая сумма обязательств соответствует их рыночной стоимости.
Метод стоимости чистых активов базируется на рыночной стоимости реальных активов предприятия, однако не отражает будущие доходы бизнеса.
Сравнительный подход
Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом, либо контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода оценки предприятия или контрольного пакета акций.
Метод сделок является единственным методом, учитывающим ситуацию на рынке, позволяет оценить рыночную стоимость капитала предприятия путем сравнения оцениваемой фирмы с сопоставимыми, цены продажи капитала которых известны.
Метод компании - аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Таким образом, базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций .
В данной дипломной работе сравнительный подход для определения рыночной стоимости бизнеса ООО "Экспертиза" не применялся, так как на рынке продажи аналогичных объектов, имеющих такую же организационно-правовую форму деятельности, что и объект оценки отсутствует достаточное количество предложений. Информация, которая имеется в бюллетене РФФИ "Реформа" и на сайтах Интернет представлена в основном по акционерным обществам открытого типа, доли аналогичных предприятий не продаются.
Доходный подход. Метод дисконтированных денежных потоков
Способность бизнеса приносить доход считается важным показателем в оценке прав владения фирмой, Отсюда один из главных подходов к оценке бизнеса - доходный.
Доходный подход позволяет определить рыночную стоимость предприятия в зависимости от ожидаемых в будущем доходов.
Приведенная к текущей стоимости сумма будущих доходов служит ориентиром того, сколько готов заплатить за оцениваемое предприятие потенциальный инвестор.
Основным показателем в доходном подходе является чистый денежный поток. Последний рассчитывается как разница между притоком и оттоком денежных средств за определенное время.
Для определения рыночной стоимости капитала ООО "Экспертиза" были использованы следующие подходы и методы в оценке бизнеса:
Затратный подход, в рамках которого применен метод стоимости чистых активов;
Доходный подход, в рамках которого применен метод дисконтированных денежных потоков.
На этапе становления в России рынка продаж готового бизнеса сравнительный метод оценки компаний, как правило, не применялся, поскольку сложно было найти информацию о продажах предприятий-аналогов. Однако накопленный за последние годы опыт позволяет аккумулировать необходимые данные по продажам компаний и выработать подходы к оценке стоимости, которые с успехом могут быть использованы как профессиональными оценщиками, так и финансовыми директорами предприятий.
Сравнительный подход к оценке стоимости готового бизнеса - это совокупность методов, основанных на сравнении оцениваемой компании с предприятиями-аналогами, о финансовых условиях продажи которых имеется информация.
Ольга Каненкова, главный бухгалтер ОАО «Авто-фрамос»/RENAULT (Москва)
Необходимость оценки стоимости нашей компании возникла, когда нужно было проводить дополнительную эмиссию акций. Проблема, с которой нам довелось столкнуться, - отсутствие предприятий-аналогов, без которых достаточно сложно достоверно оценить рыночную стоимость компании.
Результаты оценки стоимости компании могут значительно различаться в зависимости от того, каким образом планируется использовать оцениваемую компанию в дальнейшем. Очевидно, что стоимость небольшой компании по производству кондитерских изделий, в здании которой новый владелец планирует построить типографию, будет отличаться от стоимости этой же компании, если на ее базе будет создано современное кондитерское производство.
В ходе оценки действующих и приносящих доход компаний могут определяться следующие виды стоимости:
Ольга Макаровская, специалист по оценке компании «Марка Аудит» (Москва)
Сравнительный подход наиболее реально отражает ту цену, которая может возникнуть на рынке в процессе купли-продажи, поскольку при расчете используются сложившиеся на рынке цены на похожие предприятия. Серьезным недостатком такого подхода является то, что расчеты основываются на прошлых финансовых результатах деятельности компаний-аналогов и не учитывают перспективы развития предприятия.
Борис Мошкович, генеральный директор компании «АБМ Партнер» (Москва)
Предприятия могут самостоятельно применять сравнительный подход только для получения примерной информации о стоимости компании. Данные можно получить как из интернета, так и из печатных изданий, например информационного бюллетеня «Реформа», содержащего официальную информацию о продажах на аукционах и конкурсах, о торговле акциями крупнейших российских предприятий. Использование сравнительного подхода особенно эффективно при наличии активного рынка продаж сопоставимых компаний. Более серьезная оценка для проведения каких-либо операций с акциями должна проводиться независимыми профессиональными оценщиками.
В рамках сравнительного подхода большинство специалистов в области оценки выделяют три основных метода: метод компании-аналога, метод продаж и метод отраслевых коэффициентов.
При использовании метода компании-аналога оценка стоимости готового бизнеса проводится на основании информации о стоимости предприятий-аналогов, акции которых котируются на рынке. Прежде чем приступить к подбору компаний-аналогов, необходимо проанализировать специфику работы и рынок, занимаемый оцениваемой компанией.
Предприятия-аналоги должны относиться к той же отрасли, что и оцениваемая компания, а также быть сходны по следующим основным финансовым и производственным характеристикам:
По словам Ольги Макаровской, компании-аналоги, отобранные для проведения оценки стоимости компании сравнительным методом, должны не только осуществлять один вид деятельности с оцениваемой компанией, но и должны были быть проданы не так давно по отношению к сроку продажи компании. При этом компании-аналоги не должны быть вовлечены в процесс поглощения, поскольку это искажает их реальную цену.
Если между компаниями-аналогами и оцениваемой компанией по каким-либо из перечисленных критериев существуют расхождения, необходимо использовать соответствующие мультипликаторы (коэффициенты, характеризующие соотношения результирующего показателя к одной из его составляющих).
Широко распространены следующие виды мультипликаторов:
В зависимости от того, какая информация о предприятиях-аналогах доступна, могут быть использованы и другие мультипликаторы.
При расчете стоимости компании рекомендуется пользоваться несколькими мультипликаторами, заранее рассчитав для каждого степень достоверности (весомость). Достоверность того или иного мультипликатора определяется экспертным методом. При использовании нескольких мультипликаторов формула расчета стоимости компании будет выглядеть следующим образом:
Стоимость компании = (К i × M i × B i),
где n - количество показателей деятельности, используемых при оценке стоимости компании;
K i - показатель деятельности оцениваемого предприятия;
M i - мультипликатор по i-му показателю;
B i - вес i-го мультипликатора.
Практическое применение этой формулы будет рассмотрено ниже.
В качестве первичной информации для расчета стоимости готового бизнеса по методу продаж также используются данные о цене приобретения пакетов акций компаний-аналогов. Главное отличие этого метода от предыдущего в том, что при его применении допустимо использование информации о ценах на акции аналогичных предприятий в любых сделках. Метод же компаний-аналогов подразумевает использование данных о сделках с контрольными пакетами акций аналогичных компаний.
Метод основан на использовании отраслевых мультипликаторов, рассчитанных в ходе исследований статистики продаж предприятий отрасли, проводимых специализированными агентствами 2 . Необходимо, чтобы исследование было проведено не менее чем для половины всех предприятий отрасли, сопоставимых по размеру с оцениваемым.
В России информация о стоимости проданных компаний, особенно малых и средних предприятий, находящихся в собственности у частных инвесторов, как правило, является закрытой. Из интернета и других средств массовой информации можно получить данные о стоимости тех компаний, о продаже которых заявили собственники. Как показывает практика, владельцы бизнеса склонны переоценивать свои компании и цена предложений нередко завышается в два-три раза. Однако бывают ситуации, когда бизнес оказывается недооцененным. Причинами серьезных расхождений в оценках могут быть отсутствие информации о состоянии рынка, необходимость в кратчайшие сроки продать бизнес и т. д. Исследование, проведенное авторами статьи, позволяет оценить стоимость компании сравнительным методом в кратчайшие сроки.
Основная цель исследования - рассчитать значения мультипликаторов, которые могут быть использованы при определении стоимости компаний. В ходе исследования были проанализированы показатели деятельности 170 проданных средних и малых компаний, работающих на арендованных площадях (большинство компаний, относящихся к малому и среднему бизнесу, не имеют собственных производственных площадей).
Для исследования отбирались предприятия, которые можно назвать типичными. В анализируемый массив не вошли компании, обладающие уникальными материальными и нематериальными активами, значительно увеличивающими стоимость бизнеса. Также не рассматривались так называемые «срочные продажи», цена которых была занижена.
Полученный перечень компаний был поделен на три большие группы в зависимости от срока договора аренды: до 12 месяцев, от 12 до 36 месяцев, свыше 36 месяцев. Такое деление обусловлено тем, что стоимость компании значительно различается в зависимости от периода действия заключенного договора аренды.
В выделенных группах был проведен расчет коэффициентов корреляции для определения зависимости между стоимостью компании и основными ценообразующими факторами, такими как стоимость активов компании, выручка, денежный поток и т. д.
Коэффициент корреляции - показатель, характеризующий степень зависимости двух величин. Это безразмерная величина, значение которой лежит между –1 и +1. Если при возрастании одной величины наблюдается рост другой, то говорят о положительной корреляции, если происходит обратное, то коэффициент корреляции отрицателен. Чем сильнее зависимость между исследуемыми величинами, тем ближе значение коэффициента корреляции к 1 (–1). Если взаимосвязь между показателями отсутствует, то коэффициент корреляции будет равен нулю.
Наибольшее значение коэффициента корреляции (от 0,94 до 0,98) было получено для зависимости стоимости бизнеса от чистой прибыли компании. Также сильная корреляция существует для зависимости цены компании от размера материальных активов (0,83–0,99) и размера выручки (0,69–0,76). Были выделены соответствующие мультипликаторы:
Для каждой из групп были рассчитаны значения мультипликаторов и их весомость.
Результаты исследования в зависимости от срока аренды площадей
Договор аренды, заключенный сроком до 12 месяцев. Это один из наиболее распространенных сроков аренды в практике российского малого и среднего бизнеса. Объясняется это тем, что в соответствии с российским законодательством аренда свыше одного года подлежит государственной регистрации, поэтому длительный срок договора аренды создает предприятиям дополнительные проблемы. Иногда сами арендодатели не склонны сдавать площади на длительный срок, потому что хотят иметь так называемую «свободу маневра». Однако преимущества годового договора аренды исчезают, если необходимо продать бизнес, так как инвесторы предъявляют повышенные требования к окупаемости таких компаний. Поэтому стоимость компании с договором аренды до года значительно меньше, чем стоимость аналогичной компании с договором аренды на срок от года до трех.
Договор аренды на срок от года до трех. По сравнению с компаниями, располагающими краткосрочными договорами аренды, предприятия с договорами аренды сроком от года до трех более привлекательны для потенциальных покупателей. Несмотря на то что компании, занимающие помещения на основе краткосрочных соглашений, нередко демонстрируют хорошую динамику основных показателей, по всем пунктам опережая фирмы, предпочитающие долгосрочные отношения с арендодателем, последние могут быть проданы гораздо быстрее и за большую стоимость. Собственникам, которые точно решили продавать бизнес, можно порекомендовать перед началом поиска покупателя заключить долгосрочный договор аренды. При этом затраты на регистрацию многократно окупятся при продаже бизнеса.
Рассчитанные в ходе исследования значения мультипликаторов для первых двух групп, а также их весомость приведены в табл. 1.
Договор аренды на срок свыше трех лет. По опыту продаж на российском рынке можно сказать, что удельный вес предприятий, имеющих договоры со сроком аренды свыше трех лет, в общей массе проданных компаний не превышает 12%.
Список проданных компаний, занимающих помещения на долгосрочной основе, весьма неоднороден. Наиболее репрезентативные данные имеются только по ресторанам и небольшим торговым сетям. Мультипликаторы, рассчитанные по результатам проведенного исследования, для компаний, обладающих долгосрочным договором аренды, представлены в табл. 2.
Собственники таких компаний склонны завышать цену, что затрудняет их продажу: несмотря на то что покупатели (инвесторы) в целом хорошо относятся к предприятиям, заключившим долгосрочные договоры аренды, они не готовы платить за них намного больше.
В ноябре 2003 года проводилась оценка стоимости крупной компании, торгующей оптом продуктами питания и слабоалкогольными напитками. Компания работала на арендованных площадях, имея склады в Москве, Ульяновске, Самаре и Ярославле. Остаточные сроки аренды по различным подразделениям колебались в пределах полутора-трех лет. При этом компания имела возможность выкупить помещения в собственность, но предпочла этого не делать. Поводом для проведения оценки послужило то, что к владельцам обратилась конкурирующая компания с предложением о слиянии (покупке бизнеса).
Компания характеризовалась следующими основными показателями: выручка за 2003 год - 600 млн руб., чистая прибыль компании - 42,5 млн руб., стоимость материальных активов бизнеса - 1,5 млн руб.
Для расчета стоимости компаний использовался метод компаний-аналогов, описанный выше. Мультипликаторы, используемые в расчетах, были взяты из табл. 1 для компаний, договор аренды у которых заключен на период от года до трех лет.
Стоимость бизнеса = 73,31 млн руб. (600 млн руб. × 0,26 × 0,28 + 42,5 млн руб. × 1,67 × 0,39 + 1,5 млн руб. × 3,94 × 0,33).
В результате сумма сделки по продаже компании составила 67 млн руб., в то время как первоначальное предложение было 50 млн руб.
Оценим стоимость этой же компании при сроках аренды до года и свыше трех лет, чтобы выявить влияние срока аренды на стоимость компании. В случае если договор аренды был бы заключен на период до года, стоимость компании составила бы 50,32 млн руб. , а для периода свыше трех лет - 88,69 млн руб.
Хотя полученные в ходе исследования мультипликаторы не являются постоянными и изменяются вместе с конъюнктурой рынка готового бизнеса, по нашему мнению, они сохранят свою актуальность в течение всего 2004 года.
Сегодня наиболее значимыми характеристиками рынка являются снижение требований инвесторов к срокам окупаемости проектов (экономическая стабильность снижает риски вложения средств в покупку действующих компаний) и рост интереса потенциальных покупателей к производственным компаниям, имеющим в своем составе реальные активы. Исходя из этого можно предположить, что в 2005 году возрастут значения всех мультипликаторов, а также удельный вес фактора стоимости материальных активов.
Основным преимуществом сравнительного подхода к оценке стоимости по сравнению с другими методами является то, что он учитывает конъюнктуру рынка и реальные приоритеты инвесторов. Конечно, нельзя говорить о том, что стоимость бизнеса, определенная сравнительным методом, совпадает с итоговой суммой сделки. Окончательные условия всегда определяются в процессе переговоров между собственником предприятия и потенциальным инвестором. К тому же каждый бизнес уникален. Вместе с тем, по нашему опыту, отклонение результатов оценки, проведенной с использованием мультипликаторов, от цены, получаемой в ходе профессионального расчета стоимости компании, не превышает 10%. Это позволяет рассматривать результаты оценки, полученные сравнительным методом, в качестве важного ориентира при продаже компаний.
______________________________________________________
1 В соответствии с постановлением Правительства РФ от 06.07.01 № 519 «Об утверждении стандартов оценки» оценщик при проведении оценки бизнеса обязан использовать (или обосновать отказ от использования) затратный, сравнительный и доходный подходы к оценке. – Примеч. редакции.
2 В России сейчас подобных агентств нет. В США расчетом отраслевых мультипликаторов наряду с коммерческими агентствами занимается Федеральная налоговая служба. – Примеч. редакции.
РЕФЕРАТ
СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА (ПРЕДПРИЯТИЯ)
Особенностью сравнительного подхода к оценке собственности является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи акций, принадлежащих сходным компаниям; с другой стороны, на фактически достигнутые финансовые результаты.
Общая характеристика сравнительного подхода
Сравнительный подход предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется той суммой, за которую она может быть продана при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной ценой стоимости оцениваемого бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.
Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения.
Во-первых , оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия, либо их акции. Учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и многое другое.
Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на вложенный капитал при адекватном уровне риска и свободном размещении инвестиций обеспечивает выравнивание рыночных цен.
В - третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.
Сравнительный подход обладает рядом преимуществ и недостатков, которые должен учитывать профессиональный оценщик. Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи сходных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, т.к. оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе произведенных расчетов.
Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые предприятием результаты производственно-финансовой деятельности.
Другим достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки наиболее интегрально учитывает ситуацию на рынке.
Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике.
Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.
Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии самой разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу сходных фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий аналогов является достаточно сложным и дорогостоящим процессом.
В-третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить эти различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости. Возможность применения сравнительного подхода в первую очередь зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе условие - это открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соответствующего банка данных облегчит работу оценщика, поскольку сравнительный подход является достаточно трудоемким и дорогостоящим.
Сравнительный подход предполагает использование трех основных методов, выбор которых зависит от целей, объекта и конкретных условий оценки.
1. Метод компании-аналога.
2. Метод сделок.
3. Метод отраслевых коэффициентов.
Рассмотрим содержание, оптимальную сферу и необходимые условия применения каждого метода
Метод компании - аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком.
Базой для сравнения служит цена одной акции акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.
Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо его контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода - оценка 100%-го капитала, либо контрольного пакета акций.
Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты обычно рассчитываются специальными аналитическими организациями на основе длительных статистических наблюдений за соотношением между ценой собственного капитала предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми показателями. На основе анализа накопленной информации и обобщения результатов были разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия.
М етод компании - аналога . Технология применения метода компании-аналога и метода сделок практически совпадает, различие заключается только в типе исходной ценовой информации: либо цена 1 акции, не дающей никаких элементов контроля, либо цена контрольного пакета, включающая премию за элементы контроля. Определенную сложность представляет ситуация, в которой объект оценки и имеющаяся у оценщика достоверная исходная информация не совпадают. Например, надо оценить контрольный пакет предприятия в условиях, когда ценовая информация по аналогам представлена только фактически проданными миноритарными пакетами. Следовательно, в данном случае оценщик должен провести необходимую корректировку и увеличить предварительно рассчитанную стоимость на величину премии за контроль.
Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике, поскольку отсутствует необходимая информация, накопленная за период достаточно длительного наблюдения в условиях относительно стабильного рынка. Суть сравнительного подхода к определению стоимости компании заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемой фирме, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между рыночной ценой продажи предприятия-аналога и каким-либо его финансовым показателем. Данное соотношение называется ценовым мультипликатором. Для получения рыночной стоимости собственного капитала необходимо умножить аналогичный финансовый показатель оцениваемой компании на расчетную величину ценового мультипликатора. Например, необходимо оценить предприятие, получившее в последнем финансовом году чистую прибыль в размере 100 млн. руб. Аналитик располагает достоверной информацией о том, что недавно была продана сходная компания за 3000 млн. руб., ее чистая прибыль за аналогичный период составила 300 млн. руб.
1. Рассчитаем по компании-аналогу соотношение рыночной цены и чистой прибыли
3 000: 300 = 10.
2. Определим стоимость оцениваемой компании:
100 х 10 = 1 000 млн руб.
Однако, несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма оценщика, т.к. предполагает внесение достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости, исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.
Сравнительный подход к оценке бизнеса во многом схож с методом капитализации доходов. В обоих случаях оценщик определяет стоимость компании, опираясь на величину дохода кампании. Основное отличие заключается в способе преобразования величины дохода в стоимость компании. Метод капитализации предполагает конвертацию годового дохода в стоимость при помощи коэффициента капитализации. Коэффициент капитализации, построенный на основе рыночных данных, используется как делитель. Сравнительный подход также оперирует рыночной ценовой информацией и величиной дохода, достигнутого сходной фирмой. Однако в данном случае доход умножается на величину соотношения между ценой идоходом.
Основные этапы оценки предприятия методом компании-аналога:
I этап. Сбор необходимой информации.
II этап. Сопоставление списка аналогичных предприятий.
III этап. Финансовый анализ.
IV этап. Расчет ценовых мультипликаторов.
V этап. Выбор величины мультипликатора, которую целесообразно применить к оцениваемой компании.
Общая характеристика сравнительного подхода, теоретические основы сравнительного подхода; типы информации, используемые при сравнительном методе. Основные методы сравнительного подхода: метод компании- аналога – метод рынка капитала, метод сделок, метод отраслевых коэффициентов. Основные принципы отбора предприятий-аналогов. Характеристика ценовых мультипликаторов. Формирование итоговой величины стоимости.
Особенностью сравнительного подхода к оценке собственности является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи акций, принадлежащих сходным компаниям; с другой стороны, на фактически достигнутые финансовые результаты. В настоящей главе особое внимание уделяется:
Теоретическому обоснованию сравнительного подхода, сфере его применения, особенностям конкретных методов.
Критериям отбора сходных предприятий.
Характеристике важнейших ценовых мультипликаторов.
Основным этапам формирования итоговой величины стоимости.
Выбору величин мультипликаторов, взвешиванию промежуточных результатов, внесению поправок.
Сравнительный подход является одним из трех подходов, используемых в оценочной практике. Оценщик использует в качестве ориентира реально сложившиеся на рынке цены на сходные предприятия (акции). Важнейшим условием применения сравнительного подхода является наличие развитого фондового рынка, а также доступность и достоверность рыночной информации. Сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на вложенный капитал при адекватном уровне риска и свободном размещении инвестиций обеспечивает выравнивание рыночных цен. Цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.
Преимущества сравнительного подхода :
Если есть достаточная информация об аналогах, получаются точные результаты;
Подход отражает рынок, учитывая реальное соотношение спроса и предложения на подобные объекты, так как основан на сравнении оцениваемого предприятия с аналогами, уже купленными недавно или акции которых свободно обращаются на финансовых рынках;
В цене предприятия отражаются результаты его производственно-хозяйственной деятельности.
Недостатки сравнительного подхода :
Базируется только на ретроспективной информации, практически не учитывает перспективы развития предприятия;
Сложно, а иногда невозможно собрать финансовую информацию об аналогах (из-за недостаточного развития фондового рынка многие акционерные общества не дают свои котировки на фондовый рынок, а закрытые акционерные общества, которых очень много, не раскрывают финансовую информацию);
Требуется вносить существенные корректировки из-за сильных различий предприятий между собой (различаются оборудование, ассортимент, стратегии развития, качество управления и т.д.).
Сравнительный подход в зависимости от целей, объекта оценки и источников информации включает три метода :
Метод компании-аналога (метод рынка капитала). База стоимости – ценовой мультипликатор. → Стоимость на уровне неконтрольного пакета ;
Метод сделок→ Стоимость на уровне (не-) и контрольного пакета ;
Метод отраслевых коэффициентов→ Стоимость на уровне неконтрольного пакета.
1. Метод рынка капитала(метод компании-аналога) основан на реальных ценах акций открытых предприятий, сложившихся на фондовом рынке. Базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерного общества. Используется для оценки неконтрольного пакета акций.
2. Метод сделок - для сравнения берутся данные по продажам контрольных пакетов акций компаний либо о продажах предприятий целиком, например, при поглощениях или слияниях. Метод применяется при покупке контрольного пакета акций открытого предприятия, а также для оценки закрытых компаний, которые работают на том же сегменте рынка, что и открытые, и имеют аналогичные финансовые показатели. Включает анализ мультипликаторов.
3. Метод отраслевых коэффициентов - предполагает использование соотношений или показателей, основанных на данных о продажах компаний по отраслям и отражающих их конкретную специфику. Отраслевые коэффициенты рассчитываются специальными исследовательскими институтами на основе длительных статистических наблюдений за ценой продажи предприятий и их важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.
Метод отраслевых коэффициентов еще не получил достаточного распространения в отечественной практике, так как рынок купли-продажи готового бизнеса в России только развивается, информация о реальных ценах сделок часто недоступна, к тому же для получения более точных результатов требуется длительный период наблюдения.
Предприятия могут существенно отличаться друг от друга. Поэтому для их сравнения необходимы корректировки :
Если различаются виды деятельности предприятий и некоторые из видов деятельности не привлекательны для покупателя, к цене применяется портфельная скидка;
Если предприятие владеет непроизводственными основными фондами, их надо оценивать отдельно от основных фондов производственного назначения с учетом налога на имущество и т.п.;
Если в результате финансового анализа выявлена недостаточность собственных оборотных средств или необходимость в затратах капитального характера, эти суммы вычитают из первоначально полученной стоимости предприятия;
Отсутствие ликвидности, свойственное компаниям закрытого типа, требует соответствующей скидки.
Основные ограничения применения сравнительного подхода:
Ограниченность предложения; концентрация рынка на акциях нескольких основных эмитентов.
Деление рынка на мелкие сегменты, формируемые отдельными торговыми системами.
Искажение стоимости в результате манипуляций и различных запрещенных практик.
ОАО на практике часто являются закрытыми для инвесторов. Объемы обращения акций многих ОАО не превышают 1-5% от уставного капитала.
Искажение информации о финансово-хозяйственной деятельности эмитента
Основные понятия:
1. Капитализация = Цена 1 обыкновенной акции * Общее количество акций (7)
2. Инвестированный капитал = Собственный капитал (Капитализация) + Задолженность + Привилегированные акции (8)
3. Финансовая база (показатель) - какой-либо показатель финансово-хозяйственной деятельности предприятия
4. Мультипликатор = п.2 / п.3 (редко – п.1 / п.3) (9)
5. Цена сделки – фактически уплаченная денежная сумма за объект сделки
6. Котировка – котировка на покупку или на продажу акции на фондовом рынке.
Метод сделок
Этапы процесса оценки бизнеса методами рынка капитала и сделок совпадают:
1) изучение рынка и поиск аналогичных предприятий, в отношении которых имеется информация о ценах сделок или кедровках акций;
2) финансовый анализ и повышение уровня сопоставимости информации;
3) расчет оценочных мультипликаторов;
4) применение мультипликаторов оцениваемого предприятия;
5) выбор величины стоимости оцениваемого предприятия;
6) внесение итоговых поправок на степень контроля. Наряду с совпадением этапов оценки, методы рынка капитала и сделок имеют различия (таблица 2)
Таблица 2 - Основные различия методов рынка капитала и сделок
|
Различия |
Особенности |
|
|
метод рынка капитала |
метод сделок |
|
|
Типы исходной ценовой информации |
Цены на единичные акции предприятий-аналогов |
Цены продаж контрольных пакетов и предприятий целиком, информация о слияниях и поглощениях предприятий |
|
Время анализируемых сделок |
Данные о текущих ценах акций |
Информация о ранее совершенных сделках |
|
Учет элементов контроля |
Цена одной акции не учитывает никаких элементов контроля |
Цена контрольного пакета акций или предприятия в целом включает премию за элементы контроля |
|
Результат оценки |
Стоимость одной акции или неконтрольного пакета |
Стоимость контрольного пакета или предприятия в целом |
При внесении дополнительных корректировок каждый их этих методов позволяет оценить и контрольный, и неконтрольный пакет акций предприятия.
Если нужно оценить контрольный пакет предприятия , а есть информация по аналогам только о фактически проданных неконтрольных пакетах, проводится соответствующая корректировка и предварительная стоимость увеличивается на величину премии за контроль.
Если нужно оценить неконтрольный пакет акций , то из результата, полученного методом сделок, вычитается величина скидки на неконтрольный характер.
Наиболее распространенным методом расчета премий за контроль является сравнение цены, по которой акции предприятия аналога продавались на свободном рынке за некоторое врем (обычно за два месяца) до совершения сделки слияния или поглощения. Разница в цене, выраженная в процентах к цене не контрольного пакета акций, представляет величину премии за контроль и является базой для определения обоснованной премии за контроль, которую оценщик может скорректировать исходя из имеющейся информации по оцениваемому предприятию.
Основа расчета стоимости методом сделок:
Цена сделки с долями в капитале,
Цена последней сделки с акциями на фондовом рынке,
Средняя или средневзвешенная цена за определенный период (3- 6 месяцев),
В случае отсутствия сделок – взвешенная котировка = 0,6-0,7 * котировка на покупку + 0,4-0,3 * котировка на продажу.
Метод сделок. Источники информации:
1. Российский фондовый рынок
– Российская торговая система (www.rts.ru)
– Московская межбанковская валютная биржа (www.micex.ru)
– Информационные агентства – РосБизнесКонсалтинг (rbc.ru), AK&M (akm.ru), Финмаркет (finmarket.ru)
2. Зарубежные торговые площадки
напр., Франкфуртская биржа, Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE)
3. Информация периодической печати, сайты компаний
Упрощенный алгоритм метода сделок:
1. 5 акций объекта оценки проданы по $10 за штуку. Всего в капитале компании 5000 акций.
Стоимость собственного капитала = 10*5000 штук*(1+премия))
2. 30% бизнеса было продано за $500 тыс. => стоимость бизнеса 500/0,3*(1+премия за контроль)
Метод компании-аналога (рынка капитала) не зависит от того, котируются ли акции объекта оценки на фондовом рынке.
Условие применения:
Имеется достаточное количество сопоставимых предприятий-аналогов, ценные бумаги которых котируются на открытом рынке, либо с крупными пакетами акций которых в недавнем прошлом были совершены рыночные сделки,
Наличие внутренней финансовой информации по предприятиям отрасли.
Источники информации:
1. Финансовая информация компаний-аналогов
– Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг fcsm.ru
– Сайты компаний
2. Информация о стоимости акций компаний-аналогов
– См. метод сделок
– Базы данных:
3. Зарубежные аналоги
– Reuters; Bloomberg
– CorporateInformation,
– другие.
Основные этапы метода компании-аналога:
I этап. Составление списка сопоставимых предприятий.
II этап. Сбор необходимой информации.
III этап. Анализ сопоставимости
– Финансовый анализ, расчет отклонений по показателям.
– Повышение уровня сопоставимости.
IV этап. Расчет ценовых мультипликаторов.
V этап. Выбор итоговой величины мультипликатора.
VI этап. Определение итоговой величины стоимости путем умножения выбранного мультипликатора на соответствующий показатель объекта оценки.
VII этап. Внесение итоговых корректировок.
Корректировка на степень контроля и ликвидности.
Отбор компаний-аналогов:
1 этап. Анализ и предварительный отбор предприятий отрасли. Определяется максимальное число сопоставимых предприятий.
Критерий:
1. Отраслевая принадлежность. Сопоставимые виды деятельности и продукции/услуг.
2. Наличие ценовой и финансовой информации.
2 этап. Выбор аналогов - наиболее сопоставимых предприятий.
Критерии :
– Традиционная теория – отбор по результатам финансового анализа. На практике - сопоставимость объемов производства, производственного потенциала и мощности, основных показателей деятельности.
– Сопоставимость бизнес-процессов.
– Основные рынки сбыта.
3 этап. Формируется список предприятий для расчета мультипликаторов.
Критерии:
– Теоретически – идентичность расчетов (напр., методы начисления амортизации, учета запасов, налогообложения и т.д.).
– Стадия развития и перспективы роста.
– Финансовые риски (состояние предприятия) и доступность кредитных ресурсов
– Goodwill компании.
Для определения сопоставимости может рассчитываться процентное отклонение показателя для объектов сравнения от аналогичного показателя для объекта оценки по следующей формуле:
Ценовой мультипликатор - это коэффициент, показывающий среднее соотношение между ценой предприятий отрасли и каким-либо показателем финансово-хозяйственной деятельности (финансовой базой).
Для определения стоимости объекта оценки полученный ценовой мультипликатор (коэффициент) умножается на определенный финансовый показатель оцениваемого предприятия.
(11)
Методы расчета цены компании-аналога:
1. Цена аналога = Капитализация = Цена 1-ой АО х Количество АО (12)
2. Цена аналога = = Цена 1-ой АО х Количество АО + Цена 1-ой АП х Количество АП + долгосрочная (или вся) задолженность (%-ая) (это и кредит, и облигации) (13)
Предпочтительнее использование второго метода, т.к. он позволяет учесть структуру капитала аналогов и объекта оценки.
Иногда по акциям выставляются котировки на покупку и продажу, но торговая система не показывает цену сделки, или сделки не совершаются вообще. В этом случае в качестве ориентира стоимости может использоваться котировка на покупку, отражающая спрос на данные бумаги, либо среднее от двух котировок. Могут быть также исследованы котировки за некоторый период, который, по мнению оценщика, является репрезентативным. На их основе выведена наиболее вероятная стоимость.
Примеры ценовых мультипликаторов:
– Интервальные:
1. Цена/прибыль (Р/Е);
2. Цена/денежный поток (Р/СF);
3. Цена/Объем производства (в натуральном и денежном выражении);
4. Цена/Результат от реализации.
5. Цена/ дивидендные выплаты (больше для прив. акций),
– Моментные :
1. Цена/балансовая стоимость (P/BV);
2. Цена/основные средства.
Выбор мультипликатора осуществляется оценщиком:
Р/Объем производства, Р/Объем запасов – в полной мере характеризуют показатели деятельности предприятия и его производственный потенциал. Не искажаются вследствие различных оптимизационных схем и специфики корпоративного управления.
Р/Е– в мировой практике инвестиционного анализа;
Р/CF – учитывается для предприятий, имеющий значительные основные средства.
P/Sales – один из основных для отраслей, главный показатель деятельности которых – оборот. Существует прямо пропорциональная связь между P/Sales и рентабельностью продаж.
P/Balance Value – существует корреляция с величиной собственного капитала. Чем выше рентабельность СК, тем выше значение мультипликатора.
Р/Дивиденды – только для миноритарных пакетов, чаще всего – для привилегированных акций.
Выбор итоговой величины мультипликатора среди всех мультипликаторов, полученных по аналогам:
Среднее, медианное или средневзвешенное значение
На основе корреляции между показателем, на основе которого рассчитан мультипликатор, и стоимостью
На основе зависимости между мультипликатором и соответствующим финансовым коэффициентом
По результатам финансового анализа
Для определения стоимости объекта оценки полученный ценовой мультипликатор (коэффициент) умножается на определенный финансовый показатель оцениваемого предприятия.
(14)
Итоговые поправки к стоимости в методе компании-аналога:
Если мультипликатор рассчитывался на основе инвестированного капитала => поправки:
– Вычитается стоимость привилегированных акций объекта оценки
– Вычитается рыночная стоимость задолженности
Традиционные поправки:
Премия за контроль
Скидка на низкую ликвидность
Реже вводятся:
Избыток/Дефицит СОК
Нефункциональные активы
Упрощенный алгоритм метода компании-аналога:
1. 30% было продано за $500 тыс. => стоимость бизнеса 500/0,3*(1+премия)
2. Цена аналога 100, Чистая прибыль аналога = 50, Мультипликатор Ц/ЧП = 2
3. ЧП объекта оценки = 40, стоимость = 2*40*(1+Премия за контроль)*(1-скидка на недостаток ликвидности)
Метод отраслевых соотношений (синонимы: метод отраслевых коэффициентов, формульный метод) заключается в определений ориентировочной стоимости предприятия с использованием соотношений или показателей, основанных на данных о продажах компаний по отраслям и отражающих их конкретную специфику. Отраслевые коэффициенты или соотношения рассчитываются, как уже было сказано, на основе статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами.
Рынок купли-продажи готового бизнеса в России только развивается, поэтому метод отраслевых коэффициентов еще не получил достаточного распространения в отечественной практике. На Западе рынок бизнеса развит давно и в результате обобщения были разработаны достаточно простые соотношения для определения стоимости оцениваемого предприятия.
Метод целесообразно использовать только в случаях, когда подобные предприятия часто продаются, а оценщик имеет накопленный опыт оценки объектов данного вида. Причем отраслевые соотношения могут быть разработаны оценщиком самостоятельно на основе анализа отраслевых данных. Наиболее типичные соотношения, используемые при определении ориентировочной стоимости бизнеса в рыночных странах, приведены в таблице 3.
Таблица 3 - Отраслевые соотношения для определения стоимости бизнеса
Метод отраслевых соотношений постепенно находит применение в российской практике, в частности в связи с введением единого налога на вмененный доход, когда можно узнать ориентировочный доход бизнеса и сопоставить его с ценами продаж.
Итак, для оценки компании сравнительным подходом используется ценовая и финансовая информация по предприятиям-аналогам. Список критериев сходства начинается с отраслевой принадлежности и зависит от конкретных условий оценки, однако окончательное решение об аналогичности принимается по результатам финансового анализа. Сравнительный подход применим, если список содержит не менее трех компаний-аналогов.
Оценка рыночной стоимости методами сравнительного подхода основана на использовании ценовых мультипликаторов, отражающих соотношение рыночной цены и какого-либо показателя, отражающего доходность предприятия. Ценовой мультипликатор рассчитывается по аналогам и используется как множитель к адекватному показателю оцениваемой компании.
В оценочной практике наиболее часто используются следующие виды ценовых мультипликаторов:
«Цена / Прибыль»;
«Цена / Денежный поток»;
«Цена / Дивиденды»»;
«Цена / Выручка от реализации»;
«Цена/Физический объем»;
«Цена / Балансовая стоимость».
Выведение итоговой величины стоимости предприятия осуществляется в три этапа:
1. Выбор величины мультипликатора, которую целесообразно применить к оцениваемому объекту.
2. Согласование предварительных результатов.
3. Корректировка итоговой величины стоимости.
Величина ценового мультипликатора, рассчитанная по каждому из аналогов, может существенно различаться, поэтому оценщик должен принять решение о том, какое значение следует применить к оцениваемой фирме, используя результаты финансового анализа. Предварительные результаты рыночной стоимости, полученные на основе использования различных видов ценовых мультипликаторов, подвергаются процедуре согласования на основе экспертного взвешивания. Удельный вес, придаваемый каждому результату, зависит от качества исходной информации, конкретных условий оценки, роли ценового мультипликатора.
Итоговые корректировки обеспечивают большую объективность результатов оценки. Применение системы премий и скидок позволяет учесть влияние существенных дополнительных факторов, таких как достаточность вложенного капитала, наличие нефункционирующих активов, ликвидность. Возможность включения премии за контроль делает метод компании-аналога более универсальным и применимым для оценки контрольной доли собственного капитала фирмы.
Сравнительный подход и его основные методы базируется на использовании большого объема ценовой и финансовой информации по значительному кругу предприятий. Необходимость обработки большого информационного массива в целях выявления зависимости величины рыночной стоимости собственного капитала фирмы от различных ценообразующих факторов требует применения математических методов на различных этапах оценки.
