Сущность сравнительного (рыночного) подхода к оценке стоимости предприятия и его основные методы оценки
Данный метод основан на принципе замещения - покупатель не купит объект недвижимости, если его стоимость превышает затраты на приобретение на рынке схожего объекта, обладающего такой же полезностью.
Сравнительный (рыночный) подход в основном используется там, где имеется достаточная база данных о сделках купли-продажи.
Основные преимущества сравнительного подхода:
Вместе с тем, сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков: игнорирует перспективы развития предприятия в будущем; получение информации от предприятий-аналогов является довольно сложным процессом; оценщик должен сделать сложные корректировки, вносить поправки, требующие серьезного обоснования, в итоговую величину и промежуточные расчеты. Разрешение данных противоречий в практике оценочной деятельности реализуется путем применения различных подходов к оценке (затратного, доходного).
Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от наличия активного финансового рынка, доступности финансовой информации и наличия служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию.
Сравнительный (рыночный) подход включает в себя три основных метода: метод отраслевых коэффициентов, метод рынка капитала и метод сделок.
Отбор компаний для сравнения производят по следующим критериям: принадлежность к той или иной отрасли, региону; вид выпускаемой продукции или услуг; диверсификация продукции или услуг; стадия жизненного цикла, на которой находится компания; размеры компаний, стратегия их деятельности, финансовые характеристики.
Суть метода отраслевых коэффициентов заключается в том, что на основе анализа практики продаж бизнеса в той или (иной отрасли выводится определенная зависимость между ценой продажи и каким-то показателем. Этот метод в основном используется для оценки малых компаний и носит вспомогательный характер. В результате обобщения были разработаны довольно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия.
Опыт западных оценочных фирм свидетельствует:
рестораны и туристические агентства - соответственно 0,25 - 0,5 и 0,04 - 0,1 от валовой выручки;
заправочные станции - 1,2 - 2,0 от месячной выручки;
предприятия розничной торговли - 0,75 -1,5 от суммы: чи-стый доход + оборудование + запасы;
машиностроительные предприятия - 1,5 - 2,5 от суммы: чи-стый доход + запасы.
Метод рынка капитала основан на рыночных ценах акций сходных компаний. Данный метод, как правило, используется при оценке стоимости предприятий, акции которых не участвуют в операциях на фондовом рынке, поэтому его обычно называют подходом компании-аналога, поскольку позволяет определить стоимость акций исходя из реальных цен сделок подобных (сопоставимых) компаний.
Ценовой мультипликатор - это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база является измерителем, отображающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и другие показатели.
Наиболее часто используются следующие оценочные мультипликаторы:
цена / валовые доходы;
цена / прибыль до налогообложения;
цена / чистая прибыль;
цена / балансовая стоимость собственного капитала.
Выбор наиболее уместного мультипликатора определяется в каждой конкретной ситуации.
Метод сделок (или метод продаж) - частный случай метода рынка капитала, основан на анализе цен купли-продажи контрольных пакетов акций компаний-аналогов или анализе цен приобретения предприятий целиком. Цена акций принимается по результатам сделок на мировых фондовых рынках. В основе этого метода лежит определение мультипликаторов на базе финансового анализа и прогнозирования. Финансовый анализ и сопоставление показателей осуществ-ляются так же, как и в методе рынка капитала.
Главное отличие метода сделок (продаж) от метода рынка капитала заключается в том, что первый определяет уровень стоимости контрольного пакета акций, позволяющего полностью управлять предприятием, тогда как второй определяет стоимость предприятия на уровне неконтрольного пакета. Метод сделок, таким образом, учитывает те сделки с пакетами акций компании-аналога, которые характеризуются как сделки слияния и (или) поглощения.
Ценность контрольного пакета акций, как правило, отражается надбавкой к цене, которую имеет небольшой пакет акций. Так называемая "премия за контроль" может достигать 35-40%.
При выборе метода оценки стоимости акций и предприятия необходимо учитывать и фактор интересов акционеров, имеющих контрольные пакеты акций компаний и мелких акционеров. Здесь уместно рассмотреть влияние размера пакета акций на проблему оценки их стоимости. В практике оценки стоимости акций предприятия зарубежные специалисты используют следующие основные методы оценки.
Данные решения объясняются следующими обстоятельствами.
Величина инвестиций, как правило, является одним из наиболее очевидных факторов, отличающих частного инвестора от корпорации. Это важно при оценке акций, потому что величина инвестиций часто противоречит причинам вложения денег, определяя таким образом особые факторы, в которых инвестор заинтересован. Компания, приобретающая контрольный пакет акций другой компании, гораздо более заинтересована в будущих доходах, нежели в суммах дивидендов, которые являются основным интересом для мелких инвесторов.
При оценке стоимости пакета акций, величина которого значительна, но недостаточна для обеспечения реального контроля, важно помнить, что рынок может быть ограничен, вследствие чего вероятная цена может быть ниже, чем у более мелкого инвестора. Это справедливо как для котируемых, так и для некотируемых акций.
Показателем роста прибыли предприятия является увеличение его стоимости. Именно поэтому для более эффективного управления необходимо периодически проводить анализ этой цифры. Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает, что необходимо учитывать и факторы, которые обуславливают работу компании в отрасли, регионе, экономике в целом.
В буквальном смысле стоимость предприятия подразумевает ту сумму, за которую оно может быть продано при условии сформированного рынка. Иначе говоря, вероятной стоимостью компании может быть сумма, по которой может быть продана фирма, сходная с анализируемой.
В основу сравнительного подхода положены следующие положения:
Следует отметить, что анализ стоимости предприятия имеет ряд своих преимуществ и недостатков. К первым можно отнести следующие:
Среди недостатков специалисты выделяют такие:
Более того, сама система анализа требует содействия государства, которое должно способствовать развитию сети оценочных компаний и обучению специалистов-оценщиков.
На практике выделяют три метода сравнительного подхода в оценке бизнеса, основанных на:
Для его реализации используют действительные цены, которые были выплачены на фондовых биржах за схожие компании. Именно эти данные служат ориентиром для установления реальной стоимости анализируемой компании.
Плюс данного метода в том, что он базируется на фактических данных, а не на прогнозах, которые отличаются недостоверностью. Единственным условием его применения является детальная информация, рыночная и финансовая, касающаяся группы сходных компаний. Оценка стоимости с помощью данного метода производится на уровне неконтрольного пакета акций предприятия.
Представляет собой частный случай предыдущего метода. В его основу положен анализ продаж контрольных пакетов ценных бумаг предприятия (или компании) в целом в результате слияния или поглощения. Использовать данный принцип можно, покупая контрольный пакет открытой компании, или для анализа закрытых фирм в этом же рыночном сегменте. Данный метод включает в себя анализ мультипликаторов.
В его основе лежат соотношения цены и определенных финансовых параметров. Рассчитываются эти коэффициенты, исходя из данных, полученных в ходе длительных наблюдений, осуществляемых специальными институтами. На практике данный метод особого распространения пока не получил.
Можно сказать, что все три перечисленные способа в целом основаны на показателях цены на акции схожих компаний на фондовом рынке.
Порядок действий при использовании первых двух методов можно назвать приблизительно одинаковым. Основное отличие заключается только в анализируемом объекте – неконтрольный и контрольный пакет акций соответственно.
Отдельно требует разъяснения понятие «ценовой мультипликатор». Он представляет собой коэффициент, который отображает соотношение рыночной цены и финансовых показателей. Последние указывают на реальные результаты деятельности предприятия. К ним относится не только сама по себе прибыль, но и денежный поток в целом, выплаты дивидендов, доход от реализации.
Для составления формулы мультипликатора необходимо в числителе указать рыночную цену схожих компаний на рынке, а в знаменателе – сумму финансовых показателей предприятия за какой-то период времени.
Окончательная сумма стоимости бизнеса формируется в три этапа:
Самым сложным является первый из них, который предполагает выбор величины мультипликатора. Он требует грамотного обоснования, которое будет обозначено в отчете. Поскольку абсолютно одинаковых фирм не существует, диапазон данных величин обычно довольно широк. Поэтому оценщик исключает, как правило, максимальные показатели и выводит средний по компаниям-аналогам.
Используя результаты сравнительного подхода, необходимо всегда помнить, что в основу разных методов положены разные объекты оценивания.
А итоговая стоимость нуждается в корректировках, которые зависят от конкретных условий и обстоятельств. Для этого нужно принять во внимание непроизводственные и незадействованные в работе активы.
Все же, учитывая сложность процесса оценки стоимости компании, пренебрегать им нельзя. И нельзя забывать, что, чем больше было привлечено к анализу схожих предприятий, тем точнее окажутся результаты всего процесса.
Сравнительный подход предполагает, что наиболее вероятной ценой бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.
Сравнительный подход обладает рядом преимуществ и недостатков.
Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи сходных предприятий. Так как цена определяется рынком, то оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с объектом оценки. (При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе произведенных расчетов).
Другим преимуществом сравнительного подхода служит реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки в наибольшей мере учитывает ситуацию на рынке.
Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков , ограничивающих его использование в оценочной практике.
Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия.
Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии разносторонней финансовой информации не только по объекту оценки, но и по большому числу сходных фирм, отобранных в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий-аналогов – сложный и дорогостоящий процесс.
В-третьих, на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. При оценке необходимо выявить различия и определить пути их нивелирования.
Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от:
наличия активного финансового рынка;
доступности финансовой информации;
наличия служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию.
При сравнительном подходе используются три основных метода , выбор которых зависит от целей, объекта и конкретных условий оценки:
· метод рынка капиталов (метод компании-аналога);
· метод сделок;
· метод отраслевых коэффициентов.
Метод рынка капитала основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Базой для сравнения служит цена одной акции акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного (неконтрольного) пакета акций.
Метод сделок (метод продаж) ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо его контрольного пакета акций. Технология применения этого метода практически совпадает с методом компании-аналога.
Метод отраслевых коэффициентов (метод отраслевых соотношений ) основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитываются специальными аналитическими организациями на базе длительных статистических наблюдений за соотношением между ценой собственного капитала предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми показателями. Исходя из анализа накопленной информации и обобщения результатов были разработаны простые формулы определения стоимости предприятия.
Например, цена бензозаправочной станции колеблется в диапазоне 1,2 – 2,0 месячной выручки от реализации. Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75-1,5 величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудования и запасов, которыми располагает оцениваемое предприятие.
Метод отраслевых коэффициентов пока не получил распространения в отечественной практике, поскольку отсутствует необходимая информация, накопленная за период достаточно длительного наблюдения в условиях относительно стабильного рынка.
Поэтому более подробно рассмотрим метод компании-аналога.
Итак, суть сравнительного подхода к определению стоимости компании заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемой фирме, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между рыночной ценой продажи предприятия-аналога и каким-либо его финансовым показателем. Данное соотношение называется «ценовой мультипликатор». Для получения рыночной стоимости собственного капитала необходимо умножить аналогичный финансовый показатель оцениваемой компании на расчетную величину ценового мультипликатора.
Пример. Необходимо оценить предприятие, получившее в последнем финансовом году чистую прибыль в размере 100 тыс. руб.
Аналитик располагает достоверной информацией о том, что недавно была продана сходная компания за 3000 тыс. руб., ее чистая прибыль за аналогичный период составила 300 тыс. руб.
Рассчитаем по компании – аналогу соотношение рыночной цены и чистой прибыли:
Определим стоимость оцениваемой компании:
100 х 10 = 1000 (тыс. руб.)
Несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма при проведении оценки, так как предполагает внесение сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости компаний; определения приоритетных критериев сопоставимости, исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.
Оценка предприятия методом компании-аналога включает следующие основные этапы :
1. Сбор необходимой информации.
Используется рыночная (ценовая) информация и финансовая информация.
Рыночная информация включает данные о фактических ценах купли-продажи акций компаний, сходных с оцениваемой фирмой, а также информацию о количестве акций в обращении.
Качество и доступность ценовой информации зависят от уровня развития фондового рынка. Формирование отечественного фондового рынка не завершено, однако ряд агентств, например «Финмаркет», «РосБизнесКонсалтинг», публикуют периодические бюллетени о состоянии финансовых рынков. Кроме того, необходимую информацию можно найти на соответствующих сайтах Интернета.
Финансовая информация прежде всего представлена официальной бухгалтерской и финансовой отчетностью.
2. Сопоставление списка аналогичных предприятий.
Отбор компаний для сравнения производят в несколько этапов. На первом этапе определяется так называемый круг "подозреваемых". В него входит максимально возможное число предприятий, сходных с оцениваемым. Поиск таких компаний начинается с определения основных конкурентов, просмотра списка слившихся и приобретенных компаний за последний год. Возможно использование электронных баз, однако такая информация нуждается в дополнительных сведениях, т.к. не бывает достаточно полной. Критерии сопоставимости на первом этапе достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли.
На втором этапе составляется список "кандидатов". Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх официальной отчетности, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества, недостоверности представленной информации.
На данном этапе оценщик сопоставляет такие критерии, как:
сходство выпускаемой продукции и ассортимента;
сходные по размеру производственные мощности;
технологическая и техническая оснащенность предприятия;
сопоставимые стратегии развития компании;
примерно равная степень учета климатических и территориальных различий и особенностей;
Если аналог отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Принятие решения о сопоставимости лежит на Оценщике.
На третьем этапе составляется окончательный список аналогов, который позволит аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы , как:
уровень диверсификации производства,
сопоставимость по числовым оценкам экономических и финансовых показателей компании (выручка, численность, стоимость активов и т.д.)
одинаковые стадии жизненного цикла компании (рост, упадок);
положение на рынке,
характер конкуренции и т.д.
Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными Оценщиком. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным.
3. Финансовый анализ.
Анализ финансового положения предприятий и сопоставление – важная составляющая часть оценки по данному методу. Система аналитических показателей для оценки зависит от целей оценки. Например, при оценке с целью налогообложения наиболее важными показателями являются: структура имущества предприятия и рентабельность активов и продукции; при купле – продаже предприятия: платежеспособность предприятия, ликвидность активов, динамика рентабельности; при реорганизации предприятия – деловая активность, структура капитала.
4. Расчет ценовых мультипликаторов.
Если между компаниями-аналогами и оцениваемой компанией имеются расхождения по каким-либо критериям, то необходимо использовать соответствующие мультипликаторы. Ценовой мультипликатор – это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия.
Для расчета мультипликатора необходимо:
1. определить цену акции по всем компаниям, выбранным в качестве аналога, что позволит получить числовое значение числителя в соответствующей формуле;
2. вычислить финансовую базу за определенный период или по состоянию на определенную дату – знаменатель формулы.
Цена акции берется на последнюю дату, предшествующую дате оценки, либо она представляет среднее значение между максимальной и минимальной величинами цены за последний месяц.
В качестве финансовой базы должен выступать показатель финансовых результатов либо за последний отчетный год, либо за последние 12 месяцев, либо средняя величина за несколько лет, предшествующих дате оценки.
Для достоверности получаемой информации необходимо применять несколько мультипликаторов одновременно при наличии как минимум 3 предприятий-аналогов по каждому мультипликатору.
Существует много оценочных мультипликаторов, применяемых при оценке стоимости бизнеса. Их можно разделить на 2 типа : интервальные и моментные.
К интервальным мультипликаторам относятся:
· «цена / прибыль»;
· «цена / денежный поток»;
· «цена / дивидендные выплаты»;
· «цена / выручка от реализации».
К моментным мультипликаторам относятся:
· «цена / балансовая стоимость активов»;
· «цена / чистая стоимость активов».
Деление ценовых мультипликаторов на интервальные и моментные важно для нахождения в расчетах числа акций в обращении. Так, при определении интервальных ценовых мультипликаторов необходимо учитывать среднее число акций в обращении за такой же период, какой использовался при расчете конкретного показателя. Например, если чистая прибыль вычислялась как средняя величина за три последних года, то необходимо определить среднее число акций в обращении за те же годы.
Выбор наиболее уместного ценового мультипликатора определяется конкретной ситуацией.
Например:
· «цена / чистая прибыль» - мультипликатор особо уместен, когда прибыль относительно высока и отражает реальное экономическое состояние компании;
· «цена / денежный поток» - уместен, когда компания имеет относительно низкий доход, сравниваемый с амортизацией. Денежный поток = чистый доход + амортизация;
· «цена / валовые доходы» («цена / выручка», «цена/Объем реализации» _ аналоги) - применяется, когда оцениваемая и сопоставимая компании имеют сходные операционные расходы (сфера услуг). В условиях экономической стабильности нормальным для крупных компаний можно считать величину Р/S в пределах от 0,4 до 0,8. Значения ниже этого уровня свидетельствуют о недооценке акций (при условии устойчивости финансового положения компании);
· «цена / прибыль до налогообложения» - для сопоставления компаний, имеющих различные налоговые условия;
· «цена / балансовая стоимость собственного капитала» - наиболее применим к компаниям, имеющим на балансе значительные величины активов.
Мультипликаторы «цена/прибыль» и «цена/денежный поток» наиболее распространены, так как информация о прибыли компаний является наиболее доступной.
«Цена / прибыль» (P/E - earnings) выражает связь между рыночной стоимостью акционерного капитала компании и ее чистой прибылью. Числитель – цена обыкновенной акции, знаменатель – прибыль (в основном, чистая – т.е. прибыль после налогообложения).
Данный мультипликатор показывает, сколько средств готов заплатить инвестор за получаемую компанией прибыль. Например, если компания имеет мультипликатор Р/Е = 10, то это означает, что компания продается по цене, превышающей ее прибыль в 10 раз, т.е. инвестор готов платить 10 руб. за 1 рубль прибыли.
Например:
Темп роста прибыли за последние 3 года составил 20%. Ожидаемая прибыль следующего года – 150 000 руб. Ценовой мультипликатор «Цена/прибыль» по предприятиям-аналогам составляет 10. Долг компании – 500 000 руб. Определить стоимость компании.
С = 0,8 * 150 000 * 10 – 500 000 = 700 000 руб.
5. Определение итоговой величины стоимости.
Формирование итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:
· выбора величины мультипликатора;
· взвешивания промежуточных результатов;
· внесения итоговых корректировок.
Выбор величины мультипликатора является наиболее сложным этапом, требующим тщательного обоснования.
Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же мультипликатора по компаниям – аналогам бывает достаточно широк. Аналитик прежде всего исключает экстремальные величины и рассчитывает среднее значение мультипликатора по аналогов. Для выбора величины конкретного вида ценового мультипликатора аналитик использует финансовые коэффициенты, наиболее тесно с ним связанные. При сопоставлении величин финансового коэффициента определяется положение (ранг) оцениваемой фирмы среди аналогичных компаний. Полученные результаты накладываются на ряд мультипликаторов и определяется величина, которая может быть использована для расчета стоимости оцениваемой компании.
Сравнительный подход позволяет использовать множество различных мультипликаторов, следовательно, в процессе расчета будет получено столько же вариантов стоимости. Если оценщик в качестве итоговой величины предложит простую среднюю всех полученных величин, то это будет означать, что он одинаково доверяет всем мультипликаторам. Наиболее правильным приемом определения итоговой величины является метод взвешивания . Каждому мультипликатору присваивается определенный вес (в зависимости от целей и объекта оценки) и определяется средневзвешенная итоговая величина стоимости, которая принимается за основу для проведения последующих корректировок.
Поправки делятся на:
1. процентные – вносятся путем умножения цены продажи аналога или его единицы сравнения на величину процентной поправки;
2. денежные
2.1. относительные – изменяет цену лишь одной единицы сравнения: V = (С ед + П) * К ед
2.2. абсолютные – относится к цене продажи аналога в целом: V = С ед * К ед + П
Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.
Размещено на http://www.allbest.ru/
Университет НАРХОЗ
Школа «Финансов и технологии»
Кафедра «Бухгалтерский учет, аудит и оценка»
Курсовая работа
По дисциплине Оценка Бизнеса
На тему: Оценка бизнеса компании сравнительным подходом.
Студента 4 курса 4г.о. очного обучения
Группы 442 специальности «Оценка»
М?сабаева То?жан
Руководитель
старший преподаватель, магистр MBA
Сыздыкбекова Г.Ж.
Алматы, 2016 г.
Введение
I. Общая характеристика сравнительного подхода
1.1 Сравнительный подход в оценке бизнеса компании
1.2 Методы сравнительного подхода оценки бизнеса
1.3 Основные этапы оценки бизнеса
2. Анализ финансовых показателей
2.1 Сопоставление финансовых показателей оцениваемой компании и фирм-аналогов
2.2 АФО ОАО «Северсталь»
2.3 Оценка компании сравнительным методом. На примере ОАО «Северсталь»
III. Пути совершенствования и развития оценки бизнеса сравнительным подходом
3.1 Реформы
3.2 Совершенствование оценки сравнительным подходом
3.3 Перспективы примененения сравнительного подхода
Заключение
Литература
Особенностью сравнительного подхода к оценке собственности является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи акций, принадлежащих сходным компаниям; с другой стороны, на фактически достигнутые финансовые результаты. Особое внимание уделяется:
*Теоретическому обоснованию сравнительного подхода, сфере его применения, особенностям конкретных методов.
*Критериям отбора сходных предприятий.
*Характеристике важнейших ценовых мультипликаторов.
*Основным этапам формирования итоговой величины стоимости.
*Выбору величин мультипликаторов, взвешиванию промежуточных результатов, внесению поправок.
Оценка имущества предприятия базируется на использовании трех основных подходов: доходного, затратного и сравнительного . Каждый из этих подходов отражает разные стороны оцениваемой компании, опирается на специфическую информацию, вместе с тем применение того или иного подхода возможно лишь при наличии необходимых условий.
Информация, используемая в том или ином подходе, отражает либо настоящее положение фирмы, либо ее прошлые достижения, либо ожидаемые в будущем доходы.
Сравнительный подход предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется той суммой, за которую она может быть продана при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной ценой стоимости оцениваемого бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.
Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения.
Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия, либо их акции. При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и многое другое, что, в конечном счете, облегчает работу оценщика, доверяющего рынку.
Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на вложенный капитал при адекватном уровне риска и свободном размещении инвестиций обеспечивает выравнивание рыночных цен.
В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития.Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.
Сравнительный подход предполагает использование трех основных методов, выбор которых зависит от целей, объекта и конкретных условий оценки.
1. Метод компании-аналога.
2. Метод сделок.
3. Метод отраслевых коэффициентов.
Рассмотрим содержание, оптимальную сферу и необходимые условия применения каждого метода
1.1. Метод компании-аналога, или метод рынка капитала,основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком.
Базой для сравнения служит цена одной акции акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.
1.2. Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо его контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода -- оценка 100%-го капитала, либо контрольного пакета акций.
1.3. Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты обычно рассчитываются специальными аналитическими организациями на основе длительных статистических наблюдений за соотношением между ценой собственного капитала предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми показателями. На основе анализа накопленной информации и обобщения результатов были разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия.
Например, цена бензозаправочной станции колеблется в диапазоне 1,2--2,0 месячной выручки от реализации.
Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75--1,5 величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудования и запасов, которыми располагает оцениваемое предприятие.
Рассматрим подробно метод компании-аналога. Технология применения метода компании-аналога и метода сделок практически совпадает, различие заключается только в типе исходной ценовой информации: либо цена 1 акции, не дающей никаких элементов контроля, либо цена контрольного пакета, включающая премию за элементы контроля. Определенную сложность представляет ситуация, в которой объект оценки и имеющаяся у оценщика достоверная исходная информация не совпадают. Например, надо оценить контрольный пакет предприятия в условиях, когда ценовая информация по аналогам представлена только фактически проданными миноритарными пакетами. Следовательно, в данном случае оценщик должен провести необходимую корректировку и увеличить предварительно рассчитанную стоимость на величину премии за контроль. Более подробно эти вопросы будут рассмотрены далее.
Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике, поскольку отсутствует необходимая информация, накопленная за период достаточно длительного наблюдения в условиях относительно стабильного рынка. Суть сравнительного подхода к определению стоимости компании заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемой фирме, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между рыночной ценой продажи предприятия-аналога и каким-либо его финансовым показателем. Данное соотношение называется ценовым мультипликатором. Для получения рыночной стоимости собственного капитала необходимо умножить аналогичный финансовый показатель оцениваемой компании на расчетную величину ценового мультипликатора. Например, необходимо оценить предприятие, получившее в последнем финансовом году чистую прибыль в размере 100 млн. тг. Аналитик располагает достоверной информацией о том, что недавно была продана сходная компания за 3000 млн. тг., ее чистая прибыль за аналогичный период составила 300 млн. тг.
1. Рассчитаем по компании-аналогу соотношение рыночной цены и чистой прибыли
3 000: 300 = 10.
2. Определим стоимость оцениваемой компании:
100 х 10 = 1 000 млн тг.
Однако, несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма оценщика, т.к. предполагает внесение достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости, исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.
Сравнительный подход к оценке бизнеса во многом схож с методом капитализации доходов. В обоих случаях оценщик определяет стоимость компании, опираясь на величину дохода кампании. Основное отличие заключается в способе преобразования величины дохода в стоимость компании. Метод капитализации предполагает конвертацию годового дохода в стоимость при помощи коэффициента капитализации. Коэффициент капитализации, построенный на основе рыночных данных, используется как делитель. Сравнительный подход также оперирует рыночной ценовой информацией и величиной дохода, достигнутого сходной фирмой. Однако в данном случае доход умножается на величину соотношения между ценой идоходом.
Основные этапы оценки предприятия методом компании-аналога:
I этап. Сбор необходимой информации.
II этап. Сопоставление списка аналогичных предприятий.
III этап. Финансовый анализ.
IV этап. Расчет ценовых мультипликаторов.
V этап. Выбор величины мультипликатора, которую целесообразно применить к оцениваемой компании.
VI этап. Определение итоговой величины взвешивания промежуточных результатов.
VII этап. Внесение итоговых корректировок. стоимости методом
Оценка бизнеса методом компании-аналога основана на использовании двух типов информации.
1. Рыночная (ценовая) информация.
2. Финансовая информация.
Рыночная информация включает данные о фактических ценах купли-продажи акций компании, сходной с оцениваемой фирмой, а также информацию о количестве акций в обращении. Число акций, на которое поделен собственный капитал компании, оказывает прямое влияние на стоимость одной акции. Две компании, имеющие одинаковую ценность собственного капитала, могут иметь различную стоимость одной акции, если их число в сравниваемых компаниях различно.
Качество и доступность ценовой информации зависит от уровня развития фондового рынка. Формирование казахстанского фондового рынка не завершено, однако целый ряд агентств, публикуют периодические бюллетени о состоянии финансовых рынков, предложениях на покупку/продажу ценных бумаг некоторых фирм, исследования активности рынков акций крупнейших предприятий по отраслям. Кроме того, необходимую информацию можно найти на соответствующих сайтах Интернет. В связи с тем, что отечественный фондовый рынок характеризуется слабой активностью, информационной закрытостью, отсутствием достоверных сведений о фактической цене сделки практикующие оценщики достаточно часто используют цены спроса и предложения на акции аналогичных предприятий.
Финансовая информация прежде всего представлена официальной бухгалтерской и финансовой отчетностью, а также дополнительными сведениями, перечень которых определяется непосредственно оценщиком в зависимости от конкретных условий оценки. Дополнительная информация позволит определить степень сходства аналогов с оцениваемой компанией. На ее основе оценщик может провести необходимые корректировки, устраняющие различия в финансовых и производственных параметрах, методах ведения учета и составления отчетности, выявить излишек или недостаток собственного оборотного капитала, наличие нефункционирующих активов, внести поправки на экстраординарные события и т. д. Финансовая информация должна быть представлена отчетностью за текущий год и предшествующий период. Ретроинформация собирается обычно за 5 лет. Однако этот период может быть другим, если условия деятельности предприятия будут существенно отличаться от тех, в которых оно работает на момент оценки. Следует подчеркнуть, что финансовая информация должна быть собрана не только по оцениваемой компании, но и по аналогам. Корректировке подлежит вся отчетность по полному списку предприятий, отобранных оценщиком, поэтому сравнительный подход является чрезвычайно трудоемким и дорогостоящим. Кроме того, как показывает практика, тщательный анализ информации может дать отрицательный результат. Оценщик приходит к заключению об отсутствии необходимого сходства и невозможности применения данного метода, хотя время и деньги потрачены.
Финансовая информация, публикуемая одновременно с ценовой, обычно содержит минимальные сведения о компании. Поэтому более подробные данные могут быть получены оценщиком на основании письменного запроса либо непосредственно на предприятии в ходе собеседования. Состав необходимой финансовой информации зависит от конкретного объекта оценки, стратегии и методологии оценщика, а также стадии отбора аналогов.
Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в три этапа. На первом этапе определяется так называемый круг «подозреваемых». В него входит максимально возможное число предприятий, сходных с оцениваемой фирмой. Поиск таких компаний начинается с определения основных конкурентов, просмотра списка слившихся и приобретенных компаний за последний год. Возможно использование электронных баз, однако такая информация нуждается в дополнительных сведениях, т.к. не бывает достаточно полной. Критерии сопоставимости на этом этапе достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли.
На втором этапе составляется список «кандидатов». Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх официальной отчетности, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях-аналогах. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества, недостоверности представленной информации. Критерии отбора должны соответствовать важнейшим характеристикам фирм. Если аналог отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Окончательное решение о степени сопоставимости предприятий принимает оценщик.
На третьем этапе составляется окончательный список аналогов, который позволит аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы, как уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции и т. д.
Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными оценщиком. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным. Рассмотрим некоторые критерии отбора.
Отраслевое сходство.Список потенциально сопоставимых компаний всегда принадлежит одной отрасли, однако не все предприятия, входящие в отрасль или предлагающие свои товары на одном рынке, сопоставимы. Оценщик должен учитывать следующие дополнительные факторы:
Уровень диверсификации производства . Если какое-либо предприятие выпускает один вид продукта или какой-то товар существенно доминирует в производстве и обеспечивает 85% общей прибыли, а сравнимая компания ориентирована на широкий круг товаров и услуг, либо рассматриваемый продукт дает не более 20% от общей массы прибыли, то такие компании не являются для оценщика сопоставимыми.
Возможность перепрофилирования производства и заменимость производимых продуктов . Так технологическое оборудование одного из предприятий может обеспечивать производство только конкретного продукта. В случае изменения ситуации на рынке, такое предприятие будет нуждаться в серьезном техническом перевооружении. Аналог выпускает сходный продукт на оборудовании, которое можно легко переналадить для производства новых товаров. Следовательно, предприятия не одинаково прореагируют на изменение ситуации на рынке.
Зависимость результатов деятельности от одних и тех же экономических факторов . Стоимость капитала строительных компаний, работающих в районах массового строительства и в отдаленных экономических районах, будет существенно отличаться при достаточном сходстве других критериев, таких как численность работающих, состав парка строительных машин и механизмов. Необходимо отметить, что аналитик, выявив различия, может либо вычеркнуть предприятие из списка аналогов, либо рассчитать величину корректировки цены аналога для определения стоимости оцениваемой компании.
Стадия экономического развития оцениваемой компании и аналогов. Опытная компания, проработавшая не один год, имеет неоспоримые преимущества и дополнительную прибыль за счет стабильного функционирования, хорошей клиентуры и поставщиков сырья и т. д.
Размер является важнейшим критерием, оцениваемым аналитиком при составлении окончательного списка аналогов. Оценка размера компании определяется по таким параметрам, как степень капитализации, численность персонала, объем реализованной продукции и услуг, объем прибыли, число филиалов и так далее. Однако принятие решения о включении компании в список только на основе размера может привести оценщика к неправильным выводам, так как объективно закрытые компании, наиболее часто нуждающиеся в оценке, обычно меньше, чем открытые. Кроме того, оценщик должен учитывать, что более крупная компания не будет автоматически иметь большую прибыль только за счет своего размера. Поэтому оценщик должен в первую очередь учитывать факторы, обеспечивающие величину прибыли:
Географическая диверсификация -- крупные компании обычно имеют более разветвленную сеть потребителей своей продукции, тем самым уменьшается риск нестабильности объемов продаж. Количественные скидки -- крупные компании закупают сырье в большем объеме, чем небольшие фирмы, и получают при этом значительные скидки. Кроме того, аналитик должен иметь в виду, что коэффициент использования оборудования в крупных компаниях лучше. Поэтому мультипликатор, рассчитанный для открытой компании, должен быть скорректирован и понижен для оценки закрытой компании.
Ценовые различия по сходным товарам -- крупные компании зачастую имеют возможность устанавливать более высокие цены, так как потребитель предпочитает приобретать товар у хорошо зарекомендовавших себя фирм, оплачивая, по сути, товарный знак, гарантирующий качество. В конечном счете данный фактор оказывает влияние на уровень выручки от реализации и величину ценового мультипликатора.
Перспективы роста. Оценщик должен определить фазу экономического развития предприятия, поскольку она оказывает влияние на соотношение доли дивидендных выплат и доли чистой прибыли, направляемой на развитие предприятия. Оценивая перспективы роста компании, аналитик должен учитывать влияние трех основных факторов:
Общий уровень инфляции.
Перспективы роста, отрасли в целом и индивидуальные возможности развития конкретной фирмы в рамках отрасли.
Динамика доли предприятия на рынке.
Эксперт должен внимательно изучить конкурентные преимущества и недостатки оцениваемой компании по сравнению с аналогами.
Финансовый риск. Уровень финансового риска оценивается на основании следующих критериев:
Структура капитала или соотношение собственных и заемных средств.
Уровень ликвидности или возможности оплачивать текущие обязательства текущими активами.
Кредитоспособность фирмы или ее способность привлекать заемные средства на выгодных условиях.
Качество менеджмента. Анализ этого фактора является наиболее сложным, так как проводится на основе косвенных данных, таких как качество отчетной документации, возрастной состав, уровень образования, опыт, зарплата управленческого персонала, а также место компании на рынке.
Решение вопроса о возможностях использования зарубежных компаний в качестве аналогов осложняется несколькими причинами.
Во - первых , это зачастую несопоставимые объемы реализации и других финансово-производственных показателей отечественных и зарубежных компаний. Данное несоответствие можно частично нивелировать с помощью проведения процедуры логарифмирования показателей для устранения эффекта масштаба.
Во - вторых, это различия в условиях хозяйствования казахстанских и зарубежных компаний, которые, в первую очередь, определяются макроэкономическими параметрами, а также различиями в системе учета хозяйственных операций и результатов финансово-хозяйственной деятельности. Выявленная несопоставимость требует внесения поправок, учитывающих различия в макроэкономической и политической ситуации в странах, и трансформацию бухгалтерской отчетности. При больших объемах выборки, последняя процедура представляется достаточно трудоемкой. Размер поправки на страновой риск зачастую носит субъективный характер и неадекватно учитывает постоянно меняющуюся ситуацию казахстанской политической и экономической жизни.
Третья проблема связана с неразвитостью отечественного фондового рынка и другими причинами «недооцененности» казахстанких компаний на отечественном рынке. Здесь практикующие оценщики расходятся во мнениях. Часть экспертов придерживается позиции, которая говорит о необходимости использования информации о зарубежных компаниях для того, чтобы избежать неоправданного занижения стоимости каз-х предприятий. Практика показывает, что результаты, полученные по зарубежным аналогам, как правило, превышают результаты расчета стоимости по отечественным компаниям в несколько раз. Остальные считают, что данный подход не отражает реальной рыночной стоимости каз-х компаний на рынке в конкретный момент, так как акции других предприятий продаются и покупаются на отечественном фондовом рынке по более низкой цене.
Перечень критериев сопоставимости, приведенный выше, не является исчерпывающим, и эксперт имеет возможность самостоятельно дополнять список дополнительными факторами. Оценщик редко находит компании абсолютно идентичные с оцениваемой, поэтому на основе анализа критериев он может сделать один из двух альтернативных выводов:
*компания сопоставима с оцениваемой по ряду характеристик и может быть использована для расчета мультипликаторов;
*компания недостаточно сопоставима с оцениваемой и не может быть использована в процессе оценки.
Эксперт должен в письменной форме объяснить, почему он сделал данное заключение.
Итоговый список должен включать не менее трех аналогичных компаний. Оценщик может использовать зарубежные компании в качестве аналогов, однако в этом случае необходимо убедиться, что уровень производства сходен с оцениваемым каз-м предприятием, трансформировать отчетность и скорректировать расчетную величину ценового мультипликатора на уровень странового риска.
2.1 Сопоставление финансовых показателей оцениваемой компании и фирм-аналогов
Сравнительный подход к оценке предприятия предполагает использование уже существующих в казахстанской практике приемов и методов финансового анализа. Оценщик анализирует балансы, отчеты о прибылях и убытках, дополнительную информацию, рассчитывает финансовые коэффициенты. Финансовый анализ является важнейшим компонентом определения сопоставимости аналогичных компаний с оцениваемым предприятием.
Отличительные черты финансового анализа при сравнительном подходе проявляются в следующем:
во-первых , только по результатам финансового анализа оценщик принимает решение о сопоставимости и включении тех или иных фирм в список компаний-аналогов;
во - вторых , финансовый анализ позволяет определить место или ранг оцениваемой компании среди аналогов;
в - третьих, финансовый анализ является основой для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих нужное сходство оцениваемой компании с аналогами;
в - четвертых, финансовый анализ позволяет обосновать степень доверия оценщика к конкретному виду ценового мультипликатора в их общем числе и в конечном счете определить вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины.
По результатам финансового анализа составляется так называемая Сводная таблица финансовых коэффициентов, которая должна отражать следующую информацию:
Таблица составляется в произвольной форме, однако она должна содержать по оцениваемой компании и полному списку аналогов расчетную величину наиболее важных финансовых коэффициентов, например, таких, как:
*Доля чистой прибыли в выручке от реализации;
*Доля собственного капитала в суммарных источниках финансирования фирмы;
*Коэффициенты ликвидности;
*Коэффициенты оборачиваемости активов.
В связи с тем, что значение показателей по аналогам и оцениваемой фирме, вероятнее всего, будет существенно различаться, для принятия последующих решений, кроме расчетных фактических значений финансовых коэффициентов по аналогам и оцениваемой фирме, необходимо в таблицу включить вспомогательные показатели, такие как среднее арифметическое значение и медиана. Чрезвычайно важно на завершающем этапе финансового анализа определить место, занимаемое оцениваемой компанией среди отобранных аналогов по каждому из представленных показателей. Совокупность занимаемых мест служит основой для определения итогового рейтинга оцениваемой фирмы.
оценка бизнес сравнительный подход
|
Код строки |
||||||
|
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ |
||||||
|
Нематериальные активы |
||||||
|
Основные средства |
||||||
|
Финансовые вложения |
||||||
|
Отложенные налоговые активы |
||||||
|
Прочие внеоборотные активы |
||||||
|
ИТОГО по разделу I |
||||||
|
II. ОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ |
||||||
|
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям |
||||||
|
Дебиторская задолженность |
||||||
|
Финансовые вложения (за исключением денежных эквивалентов) |
||||||
|
Денежные средства и денежные эквиваленты |
||||||
|
Прочие оборотные активы |
||||||
|
ИТОГО по разделу II |
||||||
|
БАЛАНС (актив) |
||||||
|
Код строки |
||||||
|
III. КАПИТАЛ И РЕЗЕРВЫ |
||||||
|
Уставный капитал (складочный капитал, уставный фонд, вклады товарищей) |
||||||
|
Собственные акции, выкупленные у акционеров |
||||||
|
Переоценка внеоборотных активов |
||||||
|
Добавочный капитал (без переоценки) |
||||||
|
Резервный капитал |
||||||
|
Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток) |
||||||
|
ИТОГО по разделу III |
||||||
|
IV. ДОЛГОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА |
||||||
|
Заемные средства |
||||||
|
Отложенные налоговые обязательства |
||||||
|
Оценочные обязательства |
||||||
|
Прочие обязательства |
||||||
|
ИТОГО по разделу IV |
||||||
|
V. КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА |
||||||
|
Заемные средства |
||||||
|
Кредиторская задолженность |
||||||
|
Доходы будущих периодов |
||||||
|
Оценочные обязательства |
||||||
|
Прочие обязательства |
||||||
|
ИТОГО по разделу V |
||||||
|
БАЛАНС (пассив) |
Агрегированный отчет о финансовых результатах ОАО «Северсталь», тыс.руб.
|
Наименование показателя |
||||||
|
Себестоимость продаж |
||||||
|
Валовая прибыль |
||||||
|
Коммерческие расходы |
||||||
|
Управленческие расходы |
||||||
|
Прибыль (убыток) от продаж |
||||||
|
Прочие доходы и расходы |
||||||
|
Доходы от участия в других организациях |
||||||
|
Проценты к получению |
||||||
|
Проценты к уплате |
||||||
|
Прочие доходы |
||||||
|
Прочие расходы |
||||||
|
Прибыль (убыток) до налогообложения |
||||||
|
Текущий налог на прибыль |
||||||
|
в т.ч. постоянные налоговые обязательства (активы) |
||||||
|
Изменение отложенных налоговых обязательств |
||||||
|
Изменение отложенных налоговых активов |
||||||
|
Перераспределение налога на прибыль внутри консолидированной группы налогоплательщиков |
||||||
|
Чистая прибыль (убыток) |
||||||
|
Показатели |
||||||
|
СПРАВОЧНО |
||||||
|
Результат от переоценки внеоборотных активов, не включаемый в чистую прибыль (убыток) периода |
||||||
|
Результат от прочих операций, не включаемый в чистую прибыль (убыток) периода |
||||||
|
Совокупный финансовый результат периода |
||||||
|
Базовая прибыль (убыток) на акцию, руб. |
||||||
|
Разводненная прибыль (убыток) на акцию |
Агрегированный отчет о затратах на производство и реализацию ОАО «Северсталь», тыс.руб.
|
Наименование показателя |
||||||
|
Материальные затраты |
||||||
|
Расходы на оплату труда |
||||||
|
Отчисления на социальные нужды |
||||||
|
Амортизация |
||||||
|
Прочие затраты |
||||||
|
Итого по элементам |
||||||
|
Изменение остатков |
||||||
|
Итого расходы по обычным видам деятельности |
Бухгалтерский баланс 2012 г.
|
Код строки |
|||||
|
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ |
|||||
|
Нематериальные активы |
|||||
|
Результаты исследований и разработок |
|||||
|
Нематериальные поисковые активы |
|||||
|
Основные средства |
|||||
|
Доходные вложения в материальные ценности |
|||||
|
Финансовые вложения |
|||||
|
Отложенные налоговые активы |
|||||
|
Прочие внеоборотные активы |
|||||
|
ИТОГО по разделу I |
В рамках сравнительного подхода в расчетах использовался метод рынка капиталов, основой которого является определение стоимости оцениваемой компании на уровне миноритарного пакета акций компаний - аналогов.
Для расчета данным методом очень важно уделить максимум внимания подбору компаний аналогов.
Поиск компаний - аналогов осуществлялся при помощи поисковой системы «Руслана», содержащей всеобъемлющую информацию о компаниях Российской Федерации, Украины и Казахстана. Детальная проверка данных производилась при помощи прочих открытых источников информации в сети Интернет.
Основным критерием отбора компаний, помимо основного вида деятельности, являлась «Выручка от реализации товаров и услуг». Для ОАО «Северсталь» был определен коридор значений данного показателя, нижним порогом которого было 20% отклонение от выручки комбината.
Учитывая специфические особенности комбината (масштабы производства, финансовые показатели), в конечном результате были отобраны две крупные компании, акции которых так же котируются на российском фондовом рынке.
Данные, характеризующие хозяйственную деятельность компаний - аналогов, представлены в табл. 1. Все расчеты производились в соответствии с официально опубликованными данными на сайтах соответствующих предприятий.
Затем был произведен расчет значений рыночной капитализации компаний, выбранных в качестве аналогов.
Значение цены одной обыкновенной акции взято в усредненном значении котировок акций за период с октября по декабрь 2013года. Это решение было принято в соответствии с необходимостью сгладить скачки котировок акций на фондовом рынке.
Таблица 1. Характеристика компаний - аналогов
|
"Магнитогорский Металлургический Комбинат" |
"Новолипецкий Металлургический Комбинат" |
"Северсталь" |
||
|
Численность персонала |
||||
|
Выручка, тыс.руб. |
||||
|
Валовая прибыль, тыс.руб. |
||||
|
Прибыль до уплаты процентов и налога, тыс.руб. |
||||
|
Эффективная ставка налога на прибыль, % |
||||
|
Чистая прибыль до вычета процентов, тыс.руб. |
||||
|
Среднегодовая стоимость активов, тыс.руб. |
||||
|
Среднегодовая стоимость собственного капитала, тыс.руб. |
||||
|
Среднегодовая стоимость инвестированного капитала, тыс.руб. |
||||
|
Рентабельность активов, % |
||||
|
Рентабельность собственного капитала, % |
||||
|
Рентабельность инвестированного капитала, % |
||||
|
Коэффициент текущей ликвидности |
||||
|
Соотношение собственного и заемного капитала |
Хотя все отобранные компании относятся к группе крупных компаний на федеральном уровне, но существуют различия в масштабах хозяйственной деятельности предприятий. Из-за этого была осуществлена корректировка на различие между значениями «Выручки от реализации продукции и услуг», проводимая для максимально корректного определения стоимости объекта оценки в рамках метода ранка капитала.
Расчет значений капитализации компаний - аналогов с учетом выявленной корректировки представлен в табл. 2.
Таблица 2. Значения капитализации ОАО «ММК» и ОАО «НМК»
|
Показатель |
"Магнитогорский Металлургический Комбинат" (ОАО «ММК») |
"Новолипецкий Металлургический Комбинат" (ОАО «НМК») |
|
|
Выручка, тыс.руб. |
|||
|
Цена за одну акцию компании, руб. |
|||
|
Количество размещенных обыкновенных акций, штук |
|||
|
Капитализация, тыс.руб. |
|||
|
Поправка, % |
|||
|
Скорректированное значение капитализации, тыс.руб. |
Следующим шагом в оценке стоимости бизнеса ОАО «Северсталь» предложенным методом стал подбор соответствующих мультипликаторов, рассчитанных для каждого предприятия - аналога.
В качестве мультипликаторов могут быть взяты два вида коэффициентов:
1. Моментные;
2. Интервальные.
Вследствие того, что выбранные предприятия находятся в процессе модернизации (предприятия вкладывают средства в обновления основных фондов), использование только лишь интервальных мультипликаторов не было бы корректным. Поэтому было принято решение об использовании мультипликаторов двух видов.
Для оценки стоимости ОАО «Северсталь» методом рынка капитала использовались следующие мультипликаторы, расчет которых осуществлен для каждой компании - аналога:
1. «Капитализация / Численность персонала» (P/S);
2. «Капитализация / Среднегодовая стоимость активов» (P/A);
3. «Капитализация / Среднегодовая стоимость собственного капитала» (P/E);
4. «Капитализация / Валовая прибыль» (P/GP).
Для расчета данных мультипликаторов использовались значения, представленные в таблицах 1 и 2.
Расчет средневзвешенной величины мультипликаторов производился с учетом весов компаний - аналогов в создании стоимости, проранжированных на основе показателя рентабельности активов. Таким образом, вес ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат» в создании стоимости составил 55%, а ОАО «Новолипецкий металлургический комбинат», соответственно, 45%.
Экспертным путем было принято решение, что рассчитанным значениям мультипликаторов можно доверять в равной степени, поэтому степень достоверности каждого из них равна 25%.
Расчет мультипликаторов представлен в табл. 3.
Таблица 3. Расчет стоимости объекта оценки
|
ОАО "Магнитогорский Металлургический Комбинат" |
|||||
|
ОАО "Новолипецкий Металлургический Комбинат" |
|||||
|
Средневзвешенная величина |
|||||
|
Финансовая база (стоимость объекта оценки), |
|||||
|
Степень достоверности, % |
|||||
|
Скорректированная цена, тыс.руб. |
|||||
|
Итоговая стоимость объекта оценки, тыс.руб. |
Полученная итоговая стоимость объекта оценки была скорректирована на премию за контроль. Расчет премии за контроль осуществлялся в соответствии с «Методологическими рекомендациями по применению премий и скидок за наличие или отсутствие элементов контроля при оценке пакетов акций и долей участия в уставных капиталах компаний».
Величина премии за контроль составила 66,3%. Процентное значение корректировки был взято из таблицы расчетных значений премий за контроль для пакетов акций, не превышающих 25%.
Расчет конечной стоимости ОАО «Северсталь» методом рынка капитала представлен в табл. 4.
Таблица 4. Оценка стоимости бизнеса ОАО «Северсталь»
Таким образом, рассчитанная методом рынка капитала в рамках сравнительного подхода рыночная стоимость компании ОАО «Северсталь» составляет 581,5 млрд.руб.
В настоящее время были выявлены проблемы относительно качества проводимой оценки. К примеру, в ходе выборочных проверок был обнаружен факт существования различия в стоимости одного и того же объекта, оцененного практически в одно и тоже время разными оценщиками, которое могло расходиться в два и более раза. Основной причиной таким результатам послужил низкий уровень квалификации оценщиков. Выдача лицензий лишь на основании документов об образовании без должной проверки квалификации претендентов привело к резкому увеличению на рынке неквалифицированных оценщиков. Кроме того, в процессе осуществления оценки стоимости какого-либо объекта оценщики при отсутствии необходимых свежих данных, актуальных на момент проведения оценки, прибегали к использованию устаревших справочников, выпущенных в 1969 году, так как принятые в то время правила оценки не предусматривали запрет на их использование. В итоге, вышеописанные факты привели к существенному снижению качества оценочных услуг и, вследствие чего, к потере доверия к оценщикам со стороны потребителей. В связи с данными проблемами появилась необходимость в некоторых поправках и дополнениях в Законе РК и других нормативно-правовых актах, регулирующих оценочную деятельность.
Таким образом, с принятием Закона Республики Казахстан от 9 ноября 2009 года «О внесении изменений и дополнений в некоторые законодательные акты Республики Казахстан по вопросам оценочной деятельности», был сделан первый шаг к саморегулированию оценочной деятельности. Согласно данным дополнениям была создана некоммерческая самофинансируемая организация «Палата оценщиков», относительно которой были установлены следующие обязательные требования к оценщикам:
· в Палату оценщиков в обязательном порядке должны вступить как работники юридического лица, имеющие лицензию, так и само юридическое лицо;
· юридическое лицо и его работники-оценщики могут вступать в Палаты разных регионов;
· оценщик может вступить только в одну Палату.
Более половины от общего числа Палат оценщиков, зарегистрированных на территории Республики Казахстан, объединяются в единую Республиканскую Палату оценщиков.
Необходимо также отметить, что в соответствии с Законом, оценщик несет ответственность за составление недостоверного отчета, что влечет за собой наложение штрафа, а за повторное совершенные в течение года нарушения - увеличенные размеры штрафа и лишение лицензии.
Помимо этого, немаловажным требованием, закрепленным в Законе, является сдача квалификационного экзамена физическими лицами, претендующими на право занятия оценочной деятельностью. Экзамен принимает квалификационная комиссия, в состав которой входит нечетное число членов, не менее пяти человек. В обязательном порядке в состав квалификационной комиссии включаются представители палат оценщиков, численность которых должна составлять не менее одной второй от общей численности состава комиссии. К экзамену допускаются лица, имеющие высшее образование по специальности «оценка» и (или) высшее техническое или экономическое образование. Таким образом, специалисту чтобы получить лицензию необходимо доказать наличие соответствующего уровня знаний в области оценочной деятельности.
Наряду с вышеперечисленными нововведениями, была разработана Концепция развития оценочной деятельности в РК, целью которой является изложение основ государственной политики в области развития оценочной деятельности на современном этапе.
На сегодняшний момент, несмотря на все меры, принятые государством на законодательном уровне, можно выявить ряд проблем, являющихся препятствием к дальнейшему развитию рынка оценочных услуг.
Более того, американские специалисты привязаны к определенному штату и постоянно проходят переобучение, что благоприятно отражается на качестве предоставляемых ими оценочных услуг. На наш взгляд, данный зарубежный опыт следует принять во внимание и по возможности осуществить в отечественной практике.
Сравнительный подход обладает рядом преимуществ и недостатков, которые должен учитывать профессиональный оценщик. Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи сходных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, т.к. оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе произведенных расчетов.
Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые предприятием результаты производственно-финансовой деятельности, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы относительно будущих доходов.
Другим достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки наиболее интегрально учитывает ситуацию на рынке.
Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике.
Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.
Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии самой разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу сходных фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий аналогов является достаточно сложным и дорогостоящим процессом.
В-третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить эти различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости. Возможность применения сравнительного подхода в первую очередь зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе условие -- это открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соответствующего банка данных облегчит работу оценщика, поскольку сравнительный подход является достаточно трудоемким и дорогостоящим.
Хотя полученные в ходе исследования мультипликаторы не являются постоянными и изменяются вместе с конъюнктурой рынка готового бизнеса, по нашему мнению, они сохранят свою актуальность в течение всего 2004 года. Сегодня наиболее значимыми характеристиками рынка являются снижение требований инвесторов к срокам окупаемости проектов (экономическая стабильность снижает риски вложения средств в покупку действующих компаний) и рост интереса потенциальных покупателей к производственным компаниям, имеющим в своем составе реальные активы. Исходя из этого можно предположить, что в 2005 году возрастут значения всех мультипликаторов, а также удельный вес фактора стоимости материальных активов. Основным преимуществом сравнительного подхода к оценке стоимости по сравнению с другими методами является то, что он учитывает конъюнктуру рынка и реальные приоритеты инвесторов. Конечно, нельзя говорить о том, что стоимость бизнеса, определенная сравнительным методом, совпадает с итоговой суммой сделки. Окончательные условия всегда определяются в процессе переговоров между собственником предприятия и потенциальным инвестором. К тому же каждый бизнес уникален. Вместе с тем, по нашему опыту, отклонение результатов оценки, проведенной с использованием мультипликаторов, от цены, получаемой в ходе профессионального расчета стоимости компании, не превышает 10%. Это позволяет рассматривать результаты оценки, полученные сравнительным методом, в качестве важного ориентира при продаже компаний.
Сравнительный подход является одним из трех подходов, используемых в оценочной практике. Оценщик использует в качестве ориентира реально сложившиеся на рынке цены на сходные предприятия (акции). Важнейшим условием применения сравнительного подхода является наличие развитого фондового рынка, а также доступность и достоверность рыночной информации. Сравнительный подход в зависимости от целей, объекта оценки и источников информации включает три метода:
*метод компании-аналога (метод рынка капитала);
*метод сделок;
*метод отраслевых коэффициентов.
Для оценки компании сравнительным подходом используется ценовая и финансовая информация по предприятиям-аналогам. Список критериев сходства начинается с отраслевой принадлежности и зависит от конкретных условий оценки, однако окончательное решение об аналогичности принимается по результатам финансового анализа. Сравнительный подход применим, если список содержит не менее трех компаний-аналогов.
Оценка рыночной стоимости методами сравнительного подхода основана на использовании ценовых мультипликаторов, отражающих соотношение рыночной цены и какого-либо показателя, отражающего доходность предприятия. Ценовой мультипликатор рассчитывается по аналогам и используется как множитель к адекватному показателю оцениваемой компании.
Финансовый рычаг и его роль в оценке. Подходы, принципы и характеристика методов оценки стоимости предприятия. Повышение ценности компании и оценка сопутствующего потока денежных средств. Оценка объекта затратным, сравнительным и доходным подходом.
дипломная работа , добавлен 06.07.2015
Понятие, цели и принципы оценки стоимости предприятия и бизнеса. Сущность, необходимость и организация оценочной деятельности в рыночной экономике, объекты и субъекты стоимостной оценки. Затратный, доходный и сравнительный подходы в оценке имущества.
лекция , добавлен 30.07.2010
Понятие, цели и принципы оценки бизнеса. Виды стоимости в антикризисном управлении. Оценка стоимости предприятия в процедурах арбитражного управления. Общая характеристика предприятия "ГипроВТИ". Анализ ликвидности баланса и вероятности банкротства.
курсовая работа , добавлен 21.07.2014
Применяемые подходы и методы определения рыночной стоимости и обоснование целесообразности их применения. Методы оценки рыночной стоимости недвижимости. Методы определения показателей стоимости объекта оценки и переоценки основных фондов предприятия.
практическая работа , добавлен 01.03.2011
Рыночная стоимость автотранспорта, размер функционального и внешнего износа. Расчёт рыночной стоимости транспортного средства. Использование статистических методов в процессе оценки. Построение модели уравнения регрессии. Согласование результатов оценки.
курсовая работа , добавлен 14.01.2011
Сущность и содержание нормализации бухгалтерской отчетности в процессе оценки бизнеса. Организационно-экономическая характеристика торгового предприятия. Особенности процесса корректировки разовых, нетипичных и неоперационных доходов и расходов.
курсовая работа , добавлен 13.12.2017
Особенности оценки стоимости имущества, арестованного на основании судебного решения в рамках исполнительного производства. Понятие ликвидационной стоимости имущества. Учет расходов по совершению исполнительных действий. Принципы оценки недвижимости.
реферат , добавлен 30.11.2010
Правила оценки отдельных наименований активов и обязательств, классификация методов оценки. Внеоборотные и оборотные активы предприятия, особенности проведения их оценки. Принципы формирования собственного и заемного капитала, обязательства по ним.
реферат , добавлен 24.06.2010
Понятие финансового результата деятельности предприятия, методы его определения, оценки и учета, значение и задачи анализа. Краткая характеристика ЗАО "ЧЕЛНЫВОДОКАНАЛ", методы и пути совершенствования учета финансовых результатов внутри предприятия.
дипломная работа , добавлен 19.05.2010
Исследование финансово-хозяйственной деятельности предприятия за последние 3 года. Определение перспектив его развития на прогнозный период. Оценка стоимости организации и согласование ее результатов по трём методам. Установление итоговой цены общества.
Оценки любого актива: сравнительный (direct market comparison approach), доходный (income approach) и затратный (cost approach) (см. Диаграмма №1).
Диаграмма №1. Подходы оценки стоимости компании.
В России оценочная деятельность регулируется Законом об оценочной деятельности и Федеральными Стандартами Оценки (ФСО).
В каждом подходе существуют методы оценки. Так доходный подход базируется на 2х методах: метод капитализации и метод дисконтированных денежных потоков. Сравнительный подход состоит из 3х методов: метод рынка капитала, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов. Затратный подход опирается на 2 метода: метод чистых активов и метод ликвидационной стоимости.
Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки (п. 13 ФСО №1).
В доходном подходе стоимость компании определяется на основе ожидаемых будущих доходов и приведением их путем дисконтирования к текущей стоимости, которую оцениваемое предприятие может принести.
Теория приведенной стоимости была впервые сформулирована представителем Саламанкой школы Мартином де Аспилькуэта и является одним из ключевых принципов современной финансовой теории.
Модель дисконтированных дивидендов (discounted dividend model) является основополагающей для модели дисконтированных денежных потоков (discounted cash flow). Модель дисконтированных дивидендов была впервые предложена Джоном Уилиамсом после кризиса 1930х годов в США.
Формула DDM выглядит следующим образом:
Где
Price – цена акций
Div – дивиденды
R – ставка дисконтирования
g – темп роста дивидендов
Однако на данный момент очень редко используют дивидендные выплаты для оценки справедливой стоимости акционерного капитала. Почему? Потому что, если вы воспользуетесь дивидендными выплатами для оценки справедливой стоимости акционерного капитала, то почти все акции на фондовых рынках во всем мире Вам будут казаться переоцененными по очень простым причинам:
Таким образом, модель DDM в наши дни больше используется для оценки фундаментальной стоимости привилегированных акций компании.
Стивен Раян, Роберт Херц и другие в своей статье говорят о том, что модель DCF стала наиболее распространенной, так как имеет прямую связь с теорией Модельяни и Миллера, так как свободный денежный поток является денежным потоком, который доступен всем держателям капитала компании, как держателям долгов, так и держателям акционерного капитала. Таким образом, с помощью DCF можно оценить как компанию, так и акционерный капитал. Далее мы покажем, в чем заключается разница.
Формула модели DCF идентична формуле №2, единственное, вместо дивидендов используется свободный денежный поток.
Где
FCF – свободный денежный поток.
Так как мы перешли к модели DCF, давайте подробно рассмотрим понятие денежного потока. На наш взгляд наиболее интересно классификация денежных потоков для целей оценки дана А. Дамодараном .
Дамодаран выделяет 2 типа свободных денежных потоков, которые необходимо дисконтировать для определения стоимости компании:
Для того чтобы двигаться дальше, нам уже необходимо показать разницу в стоимости компании и стоимости акционерного капитала. Компания работает за счет инвестированного капитала, а инвестированный капитал может включать в себя как только собственный капитал, так и разные пропорции собственного и заемного капитала. Таким образом, используя FCFF, мы определяем фундаментальную стоимость инвестированного капитала. В литературе на английском языке можно встретить понятие Enterprise value или аббревиатуру EV. То есть стоимость компании с учетом заемного капитала.
В формулах №4, №5 и №6 представлены расчеты свободных денежных потоков.
Где EBIT – прибыль до вычета процентов и налога на прибыль;
DA – амортизация;
Investments – инвестиции.
Иногда в литературе можно встретить и другую формулу для FCFF, например, Джеймс Инглиш использует формулу №5, которая тождественная формуле №4.
Где
CFO – денежный поток от операционной деятельности (cash provided by operating activities);
Interest expense – процентные расходы;
T – ставка налога на прибыль;
CFI - денежный поток от инвестиционной деятельности (cash provided by investing activities).
Где
Net income – чистая прибыль;
DA – амортизация;
∆WCR – изменения в требуемом рабочем капитале;
Investments – инвестиции;
Net borrowing – это разница между полученными и погашенными кредитами/займами
В формуле №7 показано, как можно получить стоимость акционерного капитала из стоимости компании.
Где
EV – стоимость компании;
Debt – долги;
Cash – денежные средства их эквиваленты и краткосрочные инвестиции.
Получается, существуют 2 типа оценки на основе денежных потоков DCF в зависимости от денежных потоков. В формуле №8 модель оценки компании с учетом долгов, а в формуле №9 модель оценки акционерного капитала. Для оценки фундаментальной стоимости компании или собственного капитала можно использовать как формулу №8, так и формулу №9 вместе с формулой №7.
Ниже представлены двухстадийные модели оценки:
Где
WACC – средневзвешенная стоимость капитала
g – темпы роста денежных потоков, сохраняющиеся бесконечно
Как вы можете видеть, у нас в уравнениях №11 и №12 вместо абстрактной ставки дисконтирования R появились WACC (средневзвешенная стоимость капитала) и Re (стоимость собственного капитала) и это не случайно. Как пишет Дамодаран «ставка дисконтирования есть функция риска ожидаемых денежных потоков». Так как риски акционеров и риски кредиторов разные, необходимо это учитывать в оценочных моделях через ставку дисконтирования. Далее мы вернемся к WACC и Re и более детально их рассмотрим.
Проблемой двухстадийной модели является то, что делается допущение о том, что после фазы быстрого роста сразу же наступает стабилизация и далее доходы растут медленно. Несмотря на то что по наблюдениям автора на практике большинство аналитиков используют двухстадийные модели, правильнее использовать трехстадийную модель. В трехстадийной модели добавляется переходный этап от быстрого роста к стабильному росту доходов.
Дамодаран в одной из своих учебных материалов очень хорошо показывает графически разницу между двух- и трехстадийными моделями (см. Рисунок №1).
Рисунок №1.
Двух- и трехстадийные модели.
Источник: Aswath Damodaran, Closure in Valuation: Estimating Terminal Value . Presentation, slide #17.
Ниже представлены трехстадийные модели оценки стоимости компании и собственного капитала:
Где
n1 – конец начального периода быстрого роста
n2 – конец переходного периода
Давайте вернемся к ставке дисконтирования. Как мы уже писали выше, для целей дисконтирования в оценке компании или акционерного капитала используется WACC (средневзвешенная стоимость капитала) и Re (стоимость собственного капитала).
Концепция средневзвешенной стоимости капитала WACC впервые была предложена Модельяни и Миллером в виде формулы, которой выглядит следующим образом:
Где
Re – стоимость собственного капитала
Rd – стоимость заемного капитала
E – значение собственного капитала
D – значение заемного капитала
T – ставка налога на прибыль
Мы уже говорили, что ставка дисконтирования показывает риск ожидаемых денежных потоков, таким образом, для того чтобы понять риски, связанные с денежными потоками компании (FCFF), необходимо определить структуру капитала организации, то есть какую долю занимает собственный капитал в инвестированном капитале и какую долю занимает заемный капитал в инвертированном капитале.
Если анализируется публичная компания, то необходимо в расчет брать рыночные значения собственного капитала и заемного капитала . Для непубличных компаний возможно использование балансовых значений собственного и заемного капиталов.
После того как определена структура капитала необходимо определить стоимость собственного капитала и стоимость заемного капитала. Для определения стоимости собственного капитала (Re) существует множество методик, но чаще всего используется модель оценки долгосрочных активов CAPM (capital asset pricing model), которая строится на портфельной теории Марковица . Модель была предложена, независимо друг от друга Шарпом и Линтнером . (см. Формулу №16).
Где
Rf – безрисковая ставка доходности
b – бета коэффициент
ERP - премия за риск инвестирования в акционерный капитал
Модель САРМ говорит о том, что ожидаемая доходность инвестора складывается из 2х компонентов: безрисковой ставки доходности (Rf) и премий за риск инвестирования в акционерный капитал (ERP). Сама же премия за риск корректируется на систематический риск актива. Систематический риск обозначается коэффициентом бета (b). Таким образом, если коэффициент бета больше 1 это означает, что актив представляется более рисковым, чем рынок, и тем самым ожидаемая доходность инвестора будет выше. Ну, а если коэффициент бета меньше 1, это означает, что актив представляется менее рисковым, чем рынок и тем самым ожидаемая доходность инвестора будет ниже.
Определение стоимости заемного капитала (Rd) не представляется проблемой, если у компании существуют облигации, их текущая доходность может выступить хорошим ориентиром, под какую ставку может привлечь компания заемный капитал.
Однако, как известно, не всегда компании финансируются за счет финансовых рынков, поэтому А. Дамодараном был предложен метод, который позволяет более точно определить текущую стоимость заемного капитала. Данный метод часто называется синтетическим. Ниже представлена формула определения стоимости заемного капитала синтетическим методом:
Где
COD – стоимость заемного капитала
Company default spread – спрэд дефолта компании.
В основе синтетического метода лежит следующая логика. Определяется коэффициент покрытия компании и сопоставляется с публично торгуемыми компаниями и определяется спрэд дефолта (разница между текущей доходностью облигации и доходностью по государственным облигациям) сопоставимых компаний. Далее берется берзисковая ставка доходности и прибавляется найденный спрэд.
Для оценки компании используя свободные денежные потоки на акционерный капитал (FCFE) в качестве ставки дисконтирования используется стоимость собственного капитала (Re).
Итак, мы описали теоретический подход оценки стоимости компании на основе денежных потоков. Как видно стоимость компании зависит от будущих свободных денежных потоков, ставки дисконтирования и постпрогнозных темпов роста.
Сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами - аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом - аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость (п. 14, ФСО №1).
Оценка компании на основе сравнительного подхода осуществляется следующим алгоритмом :
Стоимостной мультипликатор – это коэффициент, показывающий отношение стоимости инвестированного капитала (EV) или акционерного капитала (P) к финансовому или нефинансовому показателю компании.
Наиболее распространенными мультипликаторами являются:
В сравнительном подходе принято выделять три метода оценки :
Метод рынка капитала опирается на использование компаний аналогов с фондового рынка. Преимущество метода заключается в использовании фактической информации. Что важно данный метод позволяет найти цены на сопоставимые компании почти на любой день, в связи с тем, что ценные бумаги торгуются почти каждый день. Однако необходимо подчеркнуть, что с помощью данного метода мы оцениваем стоимость бизнеса на уровне неконтрольного пакета акций, так как на фондовом рынке не реализуются контрольные пакеты акций.
Метод сделок является частным случаем метода рынка капитала. Основным отличием от метода рынка капитала является, то что в этом методе определяется уровень стоимости контрольного пакета акций, так как компании аналоги подбираются с рынка корпоративного контроля.
Метод отраслевых коэффициентов основан на рекомендуемых соотношениях между ценой и определенными финансовыми показателями. Расчет отраслевых коэффициентов происходит на основе статистических данных за длительный период. Из-за отсутствия достаточных данных данный метод практически не используется в РФ.
Как уже упоминалось выше, с помощью метода рынка капитала определяется стоимость свободно реализуемой миноритарной доли. Поэтому, если оценщику необходимо получить стоимость на уровне контрольного пакета и информация имеется только по публичным компаниям, то необходимо к стоимости, рассчитанной методом рынка капитала добавить премию за контроль. И наоборот, для определения стоимости миноритарного пакета из стоимости контрольного пакета, который был найден при использовании метода сделок, необходимо вычесть скидку за неконтрольный характер.
Затратный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом износа и устареваний. Затратами на воспроизводство объекта оценки являются затраты, необходимые для создания точной копии объекта оценки с использованием применявшихся при создании объекта оценки материалов и технологий. Затратами на замещение объекта оценки являются затраты, необходимые для создания аналогичного объекта с использованием материалов и технологий, применяющихся на дату оценки (п. 15, ФСО №1).
Хотелось бы сразу отметить, что стоимость предприятия на основе метода ликвидационной стоимости не соответствует величине ликвидационной стоимости. Ликвидационная стоимость объекта оценки на основе пункта 9 ФСО №2 отражае наиболее вероятную цену, по которой данный объект оценки может быть отчужден за срок экспозиции объекта оценки, меньший типичного срока экспозиции для рыночных условий, в условиях, когда продавец вынужден совершить сделку по отчуждению имущества. При определении ликвидационной стоимости, в отличие от определения рыночной стоимости, учитывается влияние чрезвычайных обстоятельств, вынуждающих продавца продавать объект оценки на условиях, не соответствующих рыночным .
Proposed New International Valuation Standards. Exposure Draft. International Valuation Standard Council, 2010.
Marjorie Grice-Hutchinson, The School of Salamanca Reading in Spanish Monetary Theory 1544-1605 . Oxford University Press, 1952.
John Burr Williams, the Theory of Investment Value. Harvard University Press 1938; 1997 reprint, Fraser Publishing.
Капитализация компании Apple на 4/11/2011.
Stephen G. Ryan, Chair; Robert H. Herz; Teresa E. Iannaconi; Laureen A. Maines; Krishna Palepu; Katherine Schipper; Catherine M. Schrand; Douglas J. Skinner; Linda Vincent, American Accounting Association"s Financial Accounting Standards Committee Response to FASB Request to Comment on Goodwill Impairment Testing using the Residual Income Valuation Model. The Financial Accounting Standards Committee of the American Accounting Association, 2000.
Асват Дамодаран, Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. Альпина Паблишер, 2010 г.
Дамодаран в своей работе использует термин фирма, что является тождественным нашему термину компания.
James English, Applied Equity Analysis. Stock Valuation Techniques for Wall Street Professionals. McGraw-Hill, 2001.
Если у компании есть доля меньшинства, то тогда из стоимости компании необходимо так же вычитать долю меньшинства, чтобы получить стоимость акционерного капитала.
З. Кристофер Мерсер и Трэвис У. Хармс, под научной редакцией В.М. Рутгаузера, Интегрированная Теория Оценки Бизнеса. Издательство Маросейка, 2008.
M. J. Gordon, Dividends, Earnings, and Stock Prices. The Review of Economics and Statistics Vol. 41, No. 2, Part 1 (May, 1959), pp. 99-105 (article consists of 7 pages)
З. Кристофер Мерсер и Трэвис У. Хармс, под научной редакцией В.М. Рутгаузера, Интегрированная Теория Оценки Бизнеса. Издательство Маросейка, 2008.
Modigliani F., Miller M. H. The cost of capital, corporation finance and the theory of investment. American Economic Review, Vol. 48, pp. 261-297, 1958.
